Ercan Kumcu

DAHA 2000’li yılların başına kadar IMF krize düşen ülkelere mali destek sağlayan bir kuruluştu. IMF’den en son büyük miktarda mali yardım alan ülke 2001 ve 2002 yıllarında Türkiye olmuştu. Artık devir değişti. IMF’nin müşterisi kalmadı.

Uluslararası sermaye hareketlerinin daha önce görülmemiş boyutlarda artmasıyla, uluslararası kuruluşların yerini uluslararası piyasalar aldı. Türkiye 2001 Krizi’ni IMF’den 30 milyar doların üzerinde mali destek alarak aşabilmişti. Türkiye’nin uluslararası piyasalardan yalnızca 2005 yılında aldığı para 40 milyar doları aştı.

OLUMLU HAVA

2001 yılıyla beraber gelişmekte olan ülkelere akan uluslararası sermaye baş döndürücü hızda artmaya başladı. 2005 yılında gelişmekte ülkeler net bazda (doğrudan yabancı yatırımlar dahil) uluslararası piyasalardan 480 milyar dolar finansman sağladılar. Bu boyuttaki bir finansman aynı gruptaki ülkelerin toplam 260 milyar dolara yakın cari işlemler fazlası verdiği bir yılda oldu.

Geleneksel misyonu ödemeler dengesi finansmanı olan IMF’ye bu anlamda iş kalmadı. Cari işlemler fazlası verenler ödemeler dengesi finansmanı açısından dış kaynağa ihtiyacı kalmadı. Cari işlemler açığı veren sayılı ülkeler ise uluslararası piyasalardan kolayca finansman bulur hale geldiler.

Müşterisiz kalan IMF’nin doğal olarak gelirleri de düştü. IMF’nin bu yıl toplam gelirlerinin 1.1 milyar dolar olacağı hesaplanıyor. Tahminlere göre, bundan üç yıl sonra IMF’nin gelirlerinin yılda 750 milyon dolara düşecek. Buna karşılık IMF’nin aynı dönemde toplam harcamalarının 950 milyon dolardan 1 milyar doların üzerine çıkacağı tahmini yapılıyor.Yani, maliyetsiz kaynak bulunmaz ve harcamalarda ciddi kısıntılara gidilmezse, önümüzdeki üç yıl içinde IMF zarar eden bir kuruluş haline dönüşecek.

IMF’nin eski müşterileri ise bir yandan cari işlemler fazlası vererek, diğer yandan uluslararası sermaye akımları yoluyla döviz rezervlerini her yıl 400 milyar doların üzerinde artırıyorlar. Gelişmekte olan ülkelerin döviz rezervleri yalnız 2005 yılında 430 milyar doların üzerinde arttı. Bu yıl da rezervlerdeki artışın 500 milyar dolara yaklaşacağı tahmin ediliyor.

Gelişmekte olan ülkeler son dört yıldır (Çin ve Hindistan hariç tutulsa dahi) dünya ortalamasının üzerinde büyüyor. Bu ülkelerde büyüme 2005 yılında yüzde 6.3 idi bu yıl da büyümenin yüzde 6.97 olması bekleniyor. Büyüme performansı en kötü olan Latin Amerika ülkeleri dahi yılda yüzde 4’ün üzerinde büyüyorlar.

KALICI DENGE

Kısacası, hızlanan ekonomik büyüme, cari işlemler fazlası ve artan döviz rezervleriyle gelişmekte olan ülkelerin (Macaristan hariç) bugün itibariyle IMF’ye ihtiyaçları kalmadı gibi görünüyor. Zarar etmeye başlayacak olan IMF’nin gelişmekte olan ülkelere ihtiyacı var denebilir. IMF’de gelişmekte olan ülkelerin sesinin daha fazla ağırlığı olması talebinin arkasında biraz da bu gerçek var denebilir.

Bu aşamada, önemli olan gelişmekte olan ülkelerin IMF’ye ihtiyacı olmadığı gerçeğini dönemsel olmaktan çıkarıp kalıcı hale getirebilmektir. Hatırlanacak olursa, benzer bir ortam Asya Krizi’nden önce de yaşanmıştı. Asya ve Rusya krizlerinin faturası tüm dünya için küçük olmadı. IMF için yeni düşünülen rolün önemi de buradan kaynaklanıyor. Gelişmekte olan ülkelerin uluslararası finansman sorunlarının bugünkü haliyle IMF’ye gerek görülmeden çözülebilmesi ve bu durumun kalıcı hale getirilmesi önem kazanıyor. Bir süre sonra bu denli olumlu bir rahatlama gelişmekte olan ülkelere batabilir.

SERMAYE hareketleri yoluyla bir ülkede uygulanan ekonomi politikalarının ya da oluşan şokların diğer ülkelerdeki dengeleri de tehdit edebilmesi gerçeği dünya ödemeler sisteminde altın standardı terk edilip doların serbest bırakılmasıyla daha iyi görüldü. Ekonomi politikalarının koordinasyonu fikri ilk kez o dönemde tartışılmaya başlandı.

Tartışmalar sırasında bazı akademisyenler, biraz da şaka yollu, Amerikan Merkez Bankası (FED) para kurulunda Alman Merkez Bankası’ndan (Bundesbank) birinin oturmasını, Bundesbank’ın para kurulunda da FED’den birinin oturmasını önermişlerdi. Öneri şakaydı, ama önemli bir gerçeği vurguluyordu. FED’in para politikası Avrupa’yı etkiliyor, Bundesbank’ın para politikası Amerikan ekonomisine etki yapmaktaydı. Bir şekilde, risklerin asgaride tutulması söz konusuydu.

YAPTIRIM GÜCÜ

Yeni dönemde IMF’nin küresel bazda ekonomi politikası koordinasyonunu üstlenmesi arzu ediliyor. Bugünkü gibi gözlenen olumlu ekonomik dengelerin sürdürülebilirliğini risk altına sokacak politikalardan küresel bazda kaçınılması öngörülüyor. İlk kuruluş misyonuna paralel olarak, IMF’nin ülke bazında gerçekleştirdiği ekonomi politikalarının denetimi işlevinin küresel bazda ekonomi politikalarının koordinasyonu amacıyla gerçekleştirmesi öngörülüyor.

Bu çok geniş ve ucu açık bir proje, aynı zamanda da projenin uygulamaya konması söylendiği kadar kolay değil. IMF’nin böyle bir konuma çekilmesi IMF’yi elbette "kriz idaresi" konumundan "kriz önleme" ya da "dengelerin sarsılma riskini asgaride tutma" konumuna çok daha fazla yaklaştıracaktır. Ama, küresel bazda ekonomi politikalarının koordinasyonu büyük ölçüde, özellikle gelişmiş ülkelerde, ulusal ekonomi politikalarının uluslararası bir kuruluşun denetim ve gözetimine açılmasını içerecektir. Bir anlamda, ulusal çıkarlar yönünde atılabilecek adımlar uluslararası koordinasyon adına feda edilebilecektir.

Bu amaca yönelik olarak, tüm ülkelerin üzerinde mutabakata varacakları politika kriterleri (benchmarking) oluşturulması gerekmektedir. IMF, bu kriterlere göre ulusal politikaları değerlendirmek ve denetlemek durumunda olacaktır. Kriterler üzerinde mutabakata varmak zaten uzun sürecek bir süreci gerekmektedir. Böyle bir mutabakat sağlanabilse dahi, kriterlerin uygulanması ve kriterlere uymayan politikaların geri çevrilmesi ancak IMF’nin ülkeler üzerinde bir yaptırımı olduğu taktirde gerçekçi olabilecektir.

IMF bugüne kadar gelişmekte olan ülkelerin ekonomi politikaları üzerinde söz sahibi olabilmişse, o ülkelere bir program dahilinde mali destek verdiği için sözü dinlenir bir kurum olmuştur. IMF ile program yapmamış ülkeler açısından IMF’nin öneri ya da tespitleri bir kulaktan girip diğerinden çıkan akademik yaklaşımlar olarak kalmıştır. Bunun en iyi örneklerinden biri de 1986-1993 arasında Türkiye’de yaşanmıştır.

İLK HAREKET

IMF’nin, özellikle patronu durumundaki gelişmiş ülkeler üzerinde nasıl bir yaptırımı olabilir? Böyle bir yaptırım gücüne sahip IMF’yi gelişmiş ülkeler yaratabilir mi? Gelişmekte olan ülkelerin IMF’deki göreli hisselerinin artması bu proje için yerli midir?

Bu sorularının yanıtları şimdilik olumlu değildir. Öneri kulağa hoş gelmektedir. Ama, uygulaması olanaksız denebilecek kadar zordur. Dünya Ticaret Örgütü’nün Daho Müzakereleri başarısız oldu. Tartışılan konularda herkes görünüşte fikir birliği içindeydi. Ama, tartışmanın ana aktörlerinin hiçbiri ilk hareketi yapıp anlaşmaya yanaşmadı. Şimdi, Daho Müzakereleri yeniden canlandırılmaya çalışılıyor.

Avrupa Birliği içinde hizmet sektörünün serbestleşmesi projesi herkesin fikir birliği içinde olduğu bir projedir. Ama, bugüne kadar hizmetlerin Avrupa’da serbestleşmesi konusunda bir arpa boyu kadar yol gidilememiştir.

IMF’nin yeni misyonu da herkesin fikir birliği içinde bir proje olduğu görünümünü vermektedir. Ama, akıbeti Daho Müzakereleri’ne ya da Avrupa’daki hizmetlerin serbestleşmesi projesine çok benzeyecekmiş gibi görünmektedir. IMF’nin yeni misyonunun başarıyla hayata geçmesinde belirleyici hareket gelişmiş ülkelerden gelmek zorundadır.

IMF’nin yapısı değiştirilmeye çalışılıyor. Birbirinden bağımsız olmayan iki gelişme var. Birincisi, bizim gazetelerimizde de yer aldığı gibi, IMF’de gelişmekte olan ülkelerin payını ve dolayısıyla söz sahibi olma gücünü radikal bir biçimde artırmak. İkincisi, IMF’yi küresel düzeyde ekonomi politikalarını gözetleyen ve denetleyen bir kurum haline getirmek. İki alanda da zorluklar var. Singapur’da yapılmakta olan IMF-Dünya Bankası yıllık toplantısında bu iki konuda da zorlukların aşılmasına çalışılıyor. En azından ilke bazında iki konuda da fazla itiraz yok. Ama, uygulama alanında yıllar sürecek bir tartışmanın olması kaçınılmaz gibi görünüyor. Hafta sonu Singapur’da yapılan G-7 toplantısının sonuç bildirgesinde bu konulara hiç değinilmemiş olması bu açıdan şaşırtıcı oldu. Singapur’da olağan kota artışı kabul edildi.

SÖZ SAHİPLİĞİ

Haklı olarak, yıllardır dünya ortalamasının çok üzerinde büyüyen gelişmekte olan ülkeler IMF’de çok daha fazla söz sahibi olmak istiyorlar. IMF tabiriyle, bu ülkeler IMF’de özellikle gelişmiş ülkelere göre göreli olarak daha fazla kota artışı talep ediyorlar. Ülkelere tahsis edilen kotaların (ortaklık payı) artık IMF fonlarından yararlanmak için çok önemli bir parametre olmasa da, yönetimde söz sahibi olmak için önemli oluyor.

Amerika ve Avrupa’nın göreli olarak daha az kotaya sahip olup gelişmekte olan ülkelerin kotalarının artması gerekiyor. Böyle bir uygulamanın anlamlı bir boyutta olabilmesi için Amerika ve Avrupa’nın mutlak anlamda kotalarının azalması söz konusu olmaktadır.

Bir ara, Avrupa Birliği ekonomilerini bir çatı altında toplayıp Avrupa Birliği’ne bir arada bir kota tahsis etmek önerildi. İlk olumsuz tepkilerden biri Avrupa Merkez Bankası Başkanı Jean-Claude Trichet’den geldi. "Amerika’nın da kotası azalmazsa, bu adil olmaz" dedi. Zaten, öneri, uygulama şansı olmayan bir yaklaşımdı.

Başta Asya ekonomileri olmak üzere, Türkiye de dahil, gelişmekte olan ülkelerin IMF’deki kotaları göreli olarak artacak. Ama, kota artışları, bugünkü haliyle, gelişmekte olan ülkelerin IMF’de seslerini daha fazla duyurabilecekleri anlamına gelmiyor. IMF’nin patronları Amerika ve Avrupa olmaya devam edecek.

POLİTİKA DENETİMİ

Kota artışıyla paralel bir diğer konu IMF’nin "kriz idaresi" yapan konumundan "kriz önleme" konumuna getirilmesidir. Bu konu da 1997 Güneydoğu Asya Krizi’nden bu yana konuşulmaya başlamıştır. O dönemde kriz ülkelerine IMF 100 milyar dolara yakın mali destek sağlamıştır. Bir anlamda, yanış politikaların üzerine para atarak yapılan "kriz idaresi" birçok çevrelerce eleştirilmişti. Aynı eleştirinin benzeri 2001 yılında IMF Türkiye’ye 30 milyar dolardan fazla mali destek verdiğinde de gündeme gelmişti.

Serbest sermaye hareketleri yoluyla ekonomiler giderek birbirlerine bağımlı hale geldiler. Bir ülkede uygulanan yanlış makro ekonomik politikalar (dengelerin sürdürülebilirliği riskini artıran politikalar) uluslararası sermayenin verdiği tepkiye göre başka ülkeleri de etkileyebilme gücüne ulaşmıştır. Eskiden ülkeler arası etkileşimler dış ticaret yoluyla olurken, şimdi sermaye hareketleri yoluyla çok kısa sürede olup bitebilmektedir. Dolayısıyla, ekonomik politikaların oluşturulup uygulanması yalnızca ulusal dengeleri ve çıkarları gözetmemeli, küresel dengeleri de göz önüne almak zorundadır. Büyük ülkeler için bu yargı çok daha doğrudur.

Özellikle gelişmiş ülkelerin makro ekonomik politikaları bu konuda öne çıkmaktadır. Örneğin, Amerikan ekonomisindeki çift açık (bütçe ve cari işlemler açıkları) küresel ekonomide dengesizlikler ve dolayısıyla tehditler yaratabilmektedir.

IMF Başkanı’nın da vurgulamasıyla, son günlerde gelişmekte olan ülkelerde konuşulan konuların başında uluslararası piyasalarda mayıs ve haziran aylarındaki gibi, hatta daha ser bir dalganın olup olmayacağıdır. Böyle bir olasılık vardır. Olasılık büyük ölçüde Amerikan ekonomisindeki gelişmelere bağlıdır. Amerika’da şimdi uygulanmakta olan para politikasının öngörüleri doğru çıktığı durumda, uluslararası piyasalarda kısa dönemde bir başka dalga çıkma olasılığı çok düşüktür. Ama, Amerikan Merkez Bankası’nın (FED) öngörüleri ya da beklentileri yanlış çıktığında, Amerika da, bizim gibi ülkeler de epey yara alabilecektir.

FED’İN KONUMU

Amerika’da para politikasının şimdilik duruşu şöyle özetlenebilir: Son dönemde kısa vadeli faizler kararlı bir biçimde artırılmıştır. Faiz artırımlarının neticesinde Amerikan ekonomisinin büyümesinde bir yavaşlama olacağı beklenmektedir. Büyümede yavaşlama bir durgunluk haline dönüşmeyecektir. Dolayısıyla, iç talep artışının kontrolü yoluyla Amerikan ekonomisinde enflasyon baskısı azalma eğilimindedir.

Bu beklenti doğru çıkabilir. Ama, doğru olup olmadığı konusunda henüz elimizde inandırıcı kanıtlar yoktur. Örneğin, FED faizleri yüzde 5.25 iken, orta-uzun vadeli faizler yüzde 4.8’lerde dolaşmaktadır. Kısa vadeli faiz artırımlarının bu haliyle iç talep büyümesini kesmeyebileceği düşünülebilir.

Ama, FED haklıysa, faiz artırımları duracaktır. Ekonomik büyüme gerileme eğiliminde olacaktır. Büyümenin devam edeceğine oynayan spekülatif balon patlayıp petrol dahil birçok emtia fiyatı düşme eğilimine girecektir. Kısacası, enflasyonu kontrol altına almış ve daha az büyüyen bir Amerikan ekonomisiyle tüm dünya rahatlayacaktır.

Bu öngörüde FED yanılmışsa, durum karışacaktır. Kısa vadeli faizleri artırdığı halde, FED’in iç talep büyümesinin durulmadığını ve enflasyonun artmaya devam ettiğini gördüğü durumda, faiz artırımları yeniden başlayacak, hatta artırımlar daha da serleşecektir. Bir anlamda, Amerikan ekonomisinin kafasına balyozla vurulmuş gibi olacaktır. Böyle bir ortam hem uluslararası yatırımcıları şaşırtacaktır hem de Amerikan ekonomisinde enflasyonla beraber resesyon (stagflasyon - enflasyonla beraber ekonomik daralma) olasılığını artıracaktır. IMF Başkanı’nın dikkati çektiği risklerden biri de buydu.

DUACI DURUMUNDAYIZ

FED’in öngörülerinde yanlış çıkması dünya ekonomilerini ve bu arada Türkiye ekonomisini de karıştıracaktır. En azından ilk tepki olarak, uluslararası yatırımcılar gelişmekte olan ülkelerden çıkma eğilimine gireceklerdir. Türkiye, geçmiş deneyimin de yardımıyla, başkalarından daha fazla dayak yiyebilecektir. Uluslararası yatırımcıların bu senaryodaki tepkileri mayıs ve haziran aylarındakine göre çok daha sert olabilecektir.

FED’in ortalık karışmasın diye öngörülerinde yanlış çıkmasına rağmen ölçülü davranmaya çalışması Amerikan ekonomisinde enflasyon beklentilerini derinleştirecek ve büyümeden fedakarlık yerine ekonomik daralmaya razı olmak gibi FED’i sevimsiz bir tercihle karşı karşıya bırakabilecektir.

Başta bizim gibi gelişmekte olan ülkeler olmak üzere, dünya ekonomilerinde göreli istikrarın devamı açısından FED’in öngörülerinde haklı çıkmasını arzulamaktan başka elimizden bir şey gelmemektedir.

GELİŞMEKTE olan ülkelerde sermaye hareketlerinin serbestliği ekonomik dalgalanmaları da beraberinde getirmektedir. Kaçınılmaz olarak, makro ekonomik politikalar ve bir ölçüde iç siyaset uluslararası sermaye hareketlerinin esiri durumuna düşmektedir. Gelişmekte olan ülkelerde konunun bu yanı belli bir rahatsızlık yaratmaktadır.

Uluslararası sermaye bir ülkeye girmeye başladığında, döviz kurları ve faizler düşmekte, ekonomik büyüme hızlanmaktadır. Buna karşılık, yabancı sermaye bir ülkeden çıktığında, faizler ve döviz kurları fırlamakta, ekonomik küçülme dahi söz konusu olabilmektedir. Orta-uzun dönemde yabancı sermayenin büyümeyi artıran bir etken olup olmadığı ise hala tartışma konusudur.

Gelişmekte olan ülkeler yalnızca kendi makro ekonomik politikalarından ya da siyasi gelişmelerden etkilenmemekte, gelişmiş ülkelerin makro politikaları da uluslararası sermaye hareketlerinin yönünü etkilediğinden, dışsal politika şoklarıyla da karşı karşıya kalabilmektedirler. Örneğin, son dönemde Amerika’da uygulanan para politikasının önemi buradan kaynaklanmaktadır. Sermaye hareketleri serbest tüm gelişmekte olan ülkeler Amerika’da para politikasını izler duruma gelmişlerdir.

SERMAYENİN VADESİ

İçsel ve dışsal şokların tehdidi altında yabancı sermaye akımlarına "ricacı" durumuna düşen gelişmekte olan ülkelerde en sık konuşulan konulardan biri kısa vadeli sermaye hareketlerini engelleyici önlemler almak olmaktadır. Bu yöndeki savların hepsinin genel olarak varsaydığı olgu kısa vadeli sermaye hareketlerinin özellikle çıkış yönünde engellenmesinin başka hiçbir değişkeni doğrudan ya da dolaylı etkilemeyeceğidir. Bu sav yanlıştır. Çıkışın engellendiği bir piyasada dolaylı olarak giriş de engellenmiş demektir.

Kısa vadeli sermaye hareketlerinin girişinin doğrudan ya da dolaylı olarak engellenmesi orta-uzun vadeli sermaye hareketlerinin de engellenmesi anlamına gelir. Daha açık bir ifadeyle, kısa vadeli sermaye hareketlerinin serbest olmadığı bir ülkede doğrudan yabancı sermayenin ve/veya orta-uzun vadeli sermaye hareketlerinin serbestçe oluşması beklenemez. Kaldı ki, giderek derinleşen ve yaygınlaşan sermaye piyasalarında, kısa vadeli sermaye hareketleriyle doğrudan yatırımlar ve orta-uzun vadeli sermaye biçimleri birbirine karışmış durumdadır.

Doğrudan yabancı sermaye yatırımları bir gün hisse satışları yoluyla yeniden yerli sermayeye dönüşebilir. Hisselerin çok farklı fiyatlardan el değiştirmesiyle, doğrudan yabancı sermaye de kısa vadeli sermaye hareketlerinin yapacağı etkilerin kaynağı olabilir. Aynı şekilde, otuz yıl vadeli çıkarılan bonolar yoluyla uzun vadeli bir borçlanma ikinci el piyasasında el değiştirerek kısa vadeli sermaye hareketlerinin yapacağı etkiyi yapabilir. Giderek sermayenin vadesi kalmamıştır.

KARŞILIKLI BAĞIMLILIK

Vade kavramının ortadan kalktığı bir piyasada, çözümler sermayenin vadesine bakarak farklı muameleye tabi tutulması olanağını ortadan kaldırmıştır. Çözümler sermaye hareketlerinin serbest olduğu ortamda yaşamanın öğrenilmesini içermek zorundadır. Bu konuda, gelişmekte olan ülkelerin kendilerine yönelik siyasi ve ekonomik riskleri asgariye indirecek politikalar uygulamaktan başka çareleri yoktur.

Gelişmiş ülkelere de görev düşmektedir. Onlar da, uygulamaya koyacakları ekonomi politikalarının başka ülkeler üzerindeki olası etkilerini göz önünde bulundurmak durumundadırlar. Çünkü, Asya ve Rusya krizlerinde görüldüğü gibi, gelişmekte olan ülkelerin sorunları bir süre sonra ya da anında gelişmiş ülkelerin sorunu haline gelebilmektedir.

Bugünlerde Singapur’da yapılan IMF-Dünya Bankası yıllık toplantılarının en önemli gündem maddesi de budur.

TÜRKİYE bankacılık sektöründe risk idaresi bir takım rakamların denetim otoritesine raporlamanın ötesine geçemedi. Risk idaresi kapsamında elde edilen rakamlar risk alırken verilen kararların en önemli parametrelerinden biri olamadı.

Son üç yıldır bankacılık sektöründe rekabet giderek arttı. Rekabetteki artışın bir bölümü yeni piyasaların büyümesinden kaynaklandı. Rekabet artışının bir diğer nedeni yabacıya görücüye çıkan bankaların pazar payını artırmaya yönelik tavırlarıydı.

DAYAK YENDİ

Son dört yıllık süreçte faizler düştü. Ama, dikkat edilirse, kredi faizleri mevduat faizlerinden çok daha hızlı düştü. Bankalarımız ellerindeki Hazine bonolarının değerlerinin artması (sermaye kazançları) ve bankacılık hizmet gelirlerini artırma yoluyla kar ettiler. Net faiz kazançlarında göreli bir düşüş dahi yaşandı.

Bankaların en önemli kaynağı olan mevduatlarda ortalama vade üç ayken, konut kredilerinde vadeler on yıl ve ötesine uzadı. Bazı bankalarımız vade uyumsuzluğunu benzer vadelerde kredi bularak idare ederken, bazı bankalarımız korkutucu boyutlarda vade uyumsuzlukları ile yaşamak zorunda kaldılar.

Tüketici kredilerinde de faizler mevduat faizlerine göre çok daha hızlı düştü. Vadeler uzadı. Benzer durum bu alanda da yaşandı.

Mayıs ve haziran aylarında yaşanan çalkantıyla beraber faizler arttı. Dalganın hafiflemesiyle kurlar düşme eğilimine girmişken, faizler aynı hızda düşmedi. Faizlerin düşmesinde belli bir direnç var. Bu direncin bir bölümü de para politikasının haklı duruşundan kaynaklanıyor.

Her zaman döviz kurlarının fırlamasından dayak yemeye alışmış bankacılık sektörü bu kez faizlerin artmasından dayak yedi. Riski idare etmede başarılı olamayanlar dayak yemeye devam ediyorlar. Geçmişte düşük faizle verilmiş uzun vadeli krediler şimdi daha yüksek maliyetlerle elde edilen kaynaklarla finanse ediliyor.

Faizlerin artması nedeniyle bankacılık kesimi küçümsenmeyecek bir miktarda öz kaynaklarını yitirdi. Bankacılık sektöründe öz kaynak yeterliliği düştü. Yılın ilk yarısında 5 milyar YTL kar gösterdiler, ama öz kaynakları bundan daha fazla düştü. Çok da büyük olmayan bir dalgalanmanın nelere mal olabileceği şimdi daha iyi anlaşılmış olmalı. En azından bir süre bankacılık sektörü geçmişe göre biraz daha tutucu olabilecektir.

DAYAK UNUTULABİLİR

Kredi faizleri eskisi kadar hızlı düşmeyecektir. Enflasyon düşme eğilimine girse dahi, faizler eskisi kadar cömertçe düşmeyecek, vadeler eskisi kadar korkusuzca uzamayacaktır. Ama, bizlerin hafızası kısa vadelidir. Bir süre sonra mayıs ve haziran aylarında yaşananlar ve sonuçları unutulup eski davranış kalıplarımıza yeniden dönebiliriz.

Bunu engelleyici tek etken denetim ve gözetim otoritesinin risk idaresini bankaların kararlarında bir parametre olarak kullanılmasını zorunlu hale getirecek yaklaşımı olacaktır. Sistemde yabancı sermayeli bankaların artması da tüm bankacılık sisteminin bu yolda ilerlemesini bir ölçüde sağlayabilir. Diğer taraftan, yabancı sermayeli bankaların da bir süre sonra yerli sermayeli bankalar gibi hareket etmesinin önünde, denetim otoritesinin tüm bankacılık sektörüne yönelik yaptırımlarının dışında hiçbir engel yoktur.

Bankalarımızı risk idaresine yöneltecek en önemli etkenlerden bir diğeri de para politikasının alacağı tavırdır. Daha tutucu bir para politikası tepki fonksiyonu bankalarımızın da risk açısından daha tutucu bir tavır içinde olmalarını sağlayabilecektir.

YILIN ikinci çeyreğine yönelik milli gelir büyümesi herkesi şaşırttı. Piyasalardaki dalgalanma sonucunda yükselen faizler ve döviz kurları büyümenin düşmesine ilaç olamadılar. Büyüme beklentileri aştı, ama genelde büyümenin yılın ikinci yarısında düşeceği yönünde bir beklenti oluştu. Bugüne kadar büyüme yavaşlamadıysa, bundan sonra yavaşlar görüşü hakim olmaya başladı. Merkez Bankası’nın görüşü de aynı paralelde.

Yapılan yorumlara göre, kur ve faiz artışlarının etkisi hemen kendini göstermedi. Belli bir zaman aralığından sonra, örneğin altı ile dokuz ay arasında, kur ve faizlerdeki artışlar ekonomik büyümeyi yavaşlatıcı etki yapacaktır deniyor.

İlk bakışta bu yöndeki yorumlar inandırıcı geliyor. Makro ekonomik verilerde, belli bir zaman aralığından sonra birbirleri üzerindeki etkiler daha açık ortaya çıkar. Türkiye ekonomisinde bu zaman aralığı oldukça kısadır. O nedenle de, Türkiye ekonomisi "çok dinamik" olarak nitelenir. Türkiye ekonomisinde tepkiler neredeyse eş zamanlıdır. Özellikle büyüme konusunda böyledir.

KRİZ Mİ BEKLENİYOR?

2000 yılında yüzde 6 büyüyen Türkiye ekonomisi 2001 yılında yüzde 9.4 küçüldükten sonra 2002 yılında yüzde 7.9 büyüyebilmiştir. Olumlu yönde de, olumsuz yönde de, özellikle makro ekonomik büyüklükler çok çabuk tepki vermektedir. Büyümede dikkat çekici düşüşler hep şiddeti farklı krizler yoluyla olmuştur.

2006 yılında bu genel eğilimin aksini beklemek ya çok fazla iyimserlik ya da çok fazla kötümserlik olmaktadır. Dört başı mamur bir kriz olmadığı taktirde, Türkiye ekonomisindeki büyümenin paldır küldür düşeceğini beklemek çok anlamlı olmamaktadır. En azından, yumuşak iniş Türkiye’nin yakın tarihinde hiç yaşanmamıştır.

Üçer aylık milli gelir rakamları 1987 yılından bu yana yayınlanmaya başladı. Bu yılın üçüncü ve dördüncü üç aylarında yılın ilk yarısına göre 1987 yılından bu yana yaşanan en kötü üçüncü ve dördüncü üç ayları yaşayacağımızı düşünsek dahi, 2006 yılında milli gelir rakamları yüzde 4’ün üzerinde büyüyecek demektir. Bu çerçevede, yılın üçüncü üç ayında büyüme yüzde 5, son üç ayında ise eksi yüzde 3.5 olacak demektir.

Böyle bir eğilim Türkiye ekonomisinin yılın son çeyreğinde küçümsenmeyecek bir kriz yaşayacağı izlenimini vermektedir. Gerçekten kriz çıkarsa, büyüme rakamlarını tahmin edebilmek zaten mümkün olamamaktadır.

POMPALAMAYA DEVAM

Yeni bir çalkantı yaşanmadığı taktirde, daha anlamlı bir analiz Türkiye ekonomisinin bu yıl da yüzde 6’nın üzerinde büyüyeceğine işaret etmektedir. İlk veriler de bu yöndeki beklentiyi güçlendirmektedir. Örneğin, temmuz ayı sanayi üretimi bir yıl öncesine göre yüzde 9’un üzerinde artmıştır. İnşaat sektörü yeniden kıpırdanmaya başlamıştır. Dayanıklı ve yarı dayanıklı tüketim mallarındaki talep geçen yıla göre daha yüksek görünmektedir. İlerideki üretim konusunda fikir veren ara malları ithalatında ise bir gerileme söz konusu değildir. Aksine, artış devam etmektedir.

Makro ekonomik politikalar da ekonomik büyümenin yavaşlayabileceği konusunda bir izlenim vermemektedir. Kamu kesimi tüketimi artmaktadır. Bütçe harcamaları içinde ekonomik birimlerin gelirlerini doğrudan artıracak harcamalara giderek daha fazla ağırlık verilmektedir. Yani, seçimlerin yaklaşıyor olmasıyla, bütçe harcamaları yoluyla özel kesimin talebi eskiye göre daha fazla pompalanmaktadır.

Faizlerin yüzde 13’lerden yüzde 20’lere gelmesi iç talebin dizginlenmesi için yeterli midir? Tek başına faizlerin artması iç talebin dizginlenmesine yetmediğini söylemek çok abartılı olmayacaktır.

Ekonomik büyümenin yüzde 6’ya gerilemesi büyümede yavaşlama olarak nitelendiriliyorsa, ekonomi gerçekten de yavaşlayabilir! Ama, bu yavaşlama hiçbir derdimize çare olmaz.

BİZLER alışık dahi olsak, Türkiye’nin dış borçlarıyla devletin iç borçları uluslararası standartlarda göreli olarak yüksektir. Bu haliyle, Türkiye uluslararası alanda olumsuz yönde dikkat çekmektedir. Borçlarımızı kısa vadede azaltamayız. Ama, borçlarımızın iyi idare edilmesi kısa dönemde borçlarımızın yüksekliğinin yarattığı olumsuz havayı bir ölçüde dağıtacaktır. Hazine bu konuda çok güzel işler yapmaktadır.

PİYASA DOSTLUĞU

Borçların iyi idaresi yalnızca vadesi gelen borçlar için yeni borçlanma yapmak ya da finansman açıklarını kapatmaya çalışmak değildir. Borç idaresi, aynı zamanda, faiz ve kur risklerinin asgaride tutulması ve borçların vade yapısının belli kısıtlar içinde uzatılmasıdır. Türkiye bu konularda geleneksel olarak pasif bir tutum izlemiştir. Amaç, risklerin idaresi değil, en uzun vadede en ucuz maliyetlerle mümkün olduğunca fazla borçlanma olmuştur. İlk bakışta böyle bir strateji doğru gibi görünse de, orta dönemde çarpık bir borçlanma yapısının oluşturulması kaçınılmazdır.

Dış borçlanmalarda göreli olarak daha dikkatli davranılmıştır. Borçlanma yapılan yabancı yatırımcılar elden geldiğince bilgilendirilmeye çalışılmıştır. Piyasa kısıtları içinde elden gelinen yapılmıştır denebilir. Ama, dış borçlanmalarda da faiz ve kur riskleri genelde göz ardı edilmiştir.

Geçmişte, iç borçlanmalarda yatırımcılara genelde "reaya" muamelesi yapılmıştır. Yerli yatırımcılar devlete borç vermede nazlandıklarında kurallar değiştirilip devlete borç vermek bir anlamda mecburi tutularak sorunlar aşılmaya çalışılmıştır.

Hazine piyasa ile bütçe açıklarını finanse etme arasında sıkışıp kalmıştır. Hazine’ye borç verenlerin Hazineyi soydukları düşünülmüştür. Bir anlamda, piyasa, iç borçlanmada düşman gibi görülmüştür. Piyasanın giderek daha derinleşmesiyle ve yabancı yatırımcıların iç borçlanma piyasasındaki ağırlığı arttıkça, devletin iç borçlanmalarına da belli bir disiplin gelmiştir. Bütçe açığını finanse etme baskısı azaldıkça, piyasa mantığı Hazine borçlanmalarında ve iç borç idaresinde egemen olmaya başlamıştır.

Geçenlerde Hazine dış borçlarının vadesini uzatma amacıyla vadesine 3-4 yıldan az kalmış dolar borçlarını geri satın alarak daha uzun vadeli bir borçlanmaya gitme kararı verdi. Bu son derece olumlu bir gelişmedir. Bu yolla, Hazine dış borçlarının vade yapısını aktif olarak idare etmektedir.

Bu hafta içinde tamamlanması beklenen bu girişimden beklenen ya da arzulanan sonuç alınamayabilir. Bu aşamada, bu çok önemli de değildir. Önemli olan, Hazine’nin dış borçlarının vadelerini aktif olarak idare etmeye niyetlenmiş olmasıdır.

Benzer bir tutum faiz ve kur risklerinin de aktif idaresinde benimsenmelidir. Bu konularda çeşitli yapısal engeller vardır. Örneğin, daha kısa vadeli borçların faizlerinin kazara daha düşük olması durumunda, Hazine, belli bir dönem içinde düşük maliyetli borçların daha yüksek maliyetli borçlara çevrilmesinden dolayı Sayıştay gibi kurumlarca eleştirilebilecektir. Vade-maliyet unsuru göz ardı edilecektir.

Aynı şekilde, kur riskini bugünkü beklentiler çerçevesinde asgaride tutmak isteyen bir borç idaresi, ileride geçmişe yönelik değerlendirildiğinde, maliyetin yükseldiğini gösterebilir. Sayıştay gibi kurumlar bu olguyu da eleştireceklerdir. "Risk odaklı denetim" adı altında modern anlamdaki borç idaresini ya da ekonomik politikaları eleştirme durumunda kendini gören kurumlar bu davranışlarıyla kamu sektöründe modern finansman tekniklerinin uygulanmasını büyük ölçüde engellemektedirler. Bazı kurallar yazılı hale getirilse dahi, "temel içgüdü" buna engel olmaktadır.

"Risk odaklı denetim" özellikle Hazine’nin ve Hazine politikalarının denetiminde amacını aşmış görünmektedir. Bu nedenle de, borç idaresi gibi konular, bilinse dahi, uygulanamaz hale gelmiştir. Böyle bir ortamda, Hazine’nin dış borçlarının vadesini idare etmeye yönelik çabaları taktirle karşılanmalı ve desteklenmelidir. Hazine, daha kapsamlı iç ve dış borç idaresi için yüreklendirilmelidir.