Ercan Kumcu

SON günlerin tartışılan popüler konularından biri bono piyasasında yabancı yatırımcıların alıcı, yerli yatırımcıların ise satıcı olduğudur. Bu gözlemden yola çıkarak, genellikle Türkiye’de faizlerin yüksek olduğu sonucuna varılmaktadır. Yabancı yatırımcılar yüksek faizin cazibesiyle Türkiye piyasasına girdikleri yorumları yapılmaktadır.

Acaba, Türkiye’de faizler gerçekten yüksek midir? Bu sorunun yanıtı yatırımcıların hedeflerine (yatırımlarında hangi para cinsini baz aldıkları) göre değişmektedir. İki farklı yatırımcı grubu arasında simetrik olmayan beklenti yelpazesi söz konusudur.

HANGİ REEL GETİRİ?

Yabancı yatırımcılar yüzde 21 yıllık faizle Türkiye Hazinesi’nin bonolarını aldıklarına göre, getiri onlar için caziptir. Ama, bu bonoları aynı getiri ile satanlar yerli yatırımcılardır. O halde, yüzde 21 yıllık getiri yerli yatırımcılar için o denli cazip gelmemektedir. Sonuçta, yerli yatırımcılar bu düzeyde getiri getiren portföylerini küçültmektedirler.

Yabancı yatırımcılar bir başka para cinsinde yaptıkları yatırımlarda bekledikleri getiriyi başka para cinsinden kazanacakları faizden olası kur değişme yüzdesini çıkararak bulurlar. Yani, YTL cinsinden faizler yüzde 21 ise, YTL’nin dolar karşısında aynı dönemde yüzde 1 değer kaybedeceği bekleniyorsa, yabancı yatırımcının bu yatırımdan beklentisi dolar cinsinden yüzde 20 civarında olacaktır. Bu hesaplamada enflasyon beklentisi diye bir parametre yoktur. Enflasyon ne olursa olsun, önemli olan kurlardaki değişmedir.

Yerli yatırımcı ise nominal faizlerin enflasyondan çıkarıldıktan sonra kalan reel faize bakmaktadır. Çünkü, yerli yatırımcılar enflasyona yenilmeyecek bir getiri peşindedirler. Kur oynamaları yerli yatırımcılar için portföylerini döviz-YTL arasında tahsis ederken önemli olmaktadır. Yabancılar ise kur oynamalarına yenilmeyecek yatırımların peşinde koşmaktadırlar.

Anketlerden çıkan enflasyon beklentisine bakarak Türkiye’de reel faizlerin çok yüksek olduğu iddia edilmektedir. Örneğin, son günlerde bono faizleri yıllık bazda yüzde 21 faiz getirirken, anketlerden çıkan on iki aylık enflasyon beklentisi yüzde 7 civarındadır. Bu rakamlardan reel faizin yüzde 13 (1.21/1.07) olduğu hesaplanmaktadır. Yüzde 13 gibi bir reel faiz yüksektir. O halde, yerli yatırımcılar neden bonolarını satmaktadırlar?

BEKLENTİ BOZULMASI

Galiba, anketler yerli yatırımcıların enflasyon beklentilerini gerçekçi bir biçimde yansıtmıyor. Belki, yerli yatırımcıların enflasyon beklentileri yüzde 12 civarındadır. Bekledikleri reel faiz ise yüzde 8 oluyor. Bu düzeydeki bir reel faiz yerli yatırımcılar için düşük kalıyor.

Bir yıl evvel de anketlerden çıkan enflasyon beklentisine bakarak reel faizlerin yüksek olduğu iddia edilirdi. O dönemde enflasyon beklentisi yüzde 5 ve nominal faizler yüzde 16.2 civarındaydı. Reel faizlerin yüzde 11 civarında olduğu sanılırdı. Aradan bir yıl geçti, yüzde 16 civarında getiri ile bonoya yatırım yapanların eline geçen reel faiz yüzde 3.8 oldu. Çünkü, enflasyon yüzde 5 değil, yüzde 10 oldu.

Yerli yatırımcıların enflasyon beklentileri son aylarda bozuldu. Beklentilerdeki bozulmayla, enflasyon tahminlerindeki hata payı arttı. Artan hata payı daha yüksek nominal faiz talebiyle karşılanmaya çalışılıyor. Yüzde 13 gibi görünen reel faiz beklentisi yerli yatırımcılar için küçük kalıyor.

Buna karşılık, önümüzdeki dönemde yabancı yatırımcılar döviz kurlarında çok ciddi bir oynama beklemediklerinden (zaten kurlardaki hareketlerde de onlar etkili), bekledikleri dolar bazındaki getiri çok yüksek olabiliyor. Bu nedenle de, yabancılar alıcı, yerliler satıcı oluyorlar.

2007 yılına yönelik hazırlanan yıllık programa göre, bu yıl cari işlemler açığı 30.7 milyar dolar olacağı tahmin edilirken, gelecek yılki açığın 30.4 milyar dolar olacağı programlanmaktadır. Beklenmedik bir gelişme olmazsa, iki rakam da gerçeği yansıtmaktan çok uzaktır. Normal şartlarda, bu yıl sonu cari işlemler açığının 34 milyar doları aşması hiç de şaşırtıcı olmayacaktır. 2007 yılında ise yüzde 5 civarında ekonomik büyüme öngörüldüğüne göre, cari işlemler açığının 40 milyar doları aşması beklenmelidir. 2007 yılı programı ödemeler dengesi istatistiklerinde kullanılan mal dengesini çok düşük tahmin etmekte ya da öngörmektedir.

Cari işlemler dengesi içinde, mal dengesi dışındaki dengenin ise 2007 yılında 10.4 milyar dolar fazla vereceği öngörülmektedir. Bu tahmin, turizm sektörü canlanırsa, ulaşılabilecek bir büyüklüktür.

SÜRDÜRÜLEBİLİRLİK

Son yıllarda gözlenen eğilimler ışığında, gelecek yıl cari işlemler açığının bu yıl düzeyinde kalabilmesi için ekonomik büyümenin olmaması hatta, reel olarak ekonomik küçülmenin gerektiği ortaya çıkmaktadır. Dolayısıyla, ekonomik büyümenin yüzde 5’ler civarında olacağı hedeflenen bir programda, cari işlemler açığının aynı kalacağını programlamak hiç de gerçekçi görünmemektedir.

Ekonomik büyüme oldukça, Türkiye daha yüksek ve yükselen cari işlemler açığı ile yaşamak zorundadır. O halde, ekonomik strateji, yüksek ve giderek yükselen cari işlemler açığının kesintisiz bir biçimde finansmanına olanak sağlayacak şekilde oluşturulmalıdır. Kısa dönemde (1-2 yıl) böyle bir strateji oluşturmak olanaksız değildir, ama orta-uzun dönemde (5-10 yıl) Türkiye ekonomisinin bu düzeylerde büyümesi sürdürülebilir görünmemektedir.

Kısa dönemde bu boyutlardaki bir cari açığın sürdürülebilmesi uluslararası mali sermayenin yeterli boyutlarda Türkiye’ye çekilebilmesiyle mümkündür. Finansman kalitesi ne derece yükselirse yükselsin (yani, açığın ne kadarını doğrudan yabancı sermaye girişi ile finanse edersek edelim), yabancı sermayenin Türkiye’ye bakış açısını hep olumlu tutmak zorundayız. Bunun anlamı, IMF ve Avrupa Birliği (AB) ile ilişkilerin yabancı yatırımcıları kaygılandırmayacak düzeyde tutulmasıdır, yanlış yapılmamasıdır.

ESNEKLİKLER AZALIYOR

IMF ile ilişkilerin olumlu düzeyde tutulması enflasyonu azdırabilecek politikalardan kaçınıp, aksine enflasyonu kalıcı olarak yüzde 5’lerin altına çekecek uygulamalarla olabilecektir. Dolayısıyla, alıştığımız "seçim ekonomisi" uygulamalarının 2007 de görülmesi olasılığı giderek azalmaktadır. Bu, hiç "seçim ekonomisi" uygulanmayacak anlamına alınmamalıdır.

AB ile ilişkilerde ne olursa yabancı yatırımcıları kaygılandıracağını önceden kestirmek zordur. Ama, müzakerelerin tamamen kesilmesi elbette yabancıları ürkütecektir. O halde, AB ile ilişkilerde bir orta yol bulunmak zorundadır. Zaten, şu sıralarda da yabancı yatırımcıları kaygılandırmayacak bir orta yol aranmaktadır.

Yüksek cari işlemler açığı ile yaşamaya alışmak durumundayız. Alışırken, hem IMF hem de AB ile olan ilişkilerimizde, bazı esnekliklerin azalmasını da normal karşılamalıyız.

CARİ işlemler dengesi mal ticareti dengesi ile hizmetler (cari transferler dahil) dengesinin toplamıdır. Dünkü yazı da vurgulandığı gibi, Türkiye ekonomisi geleneksek olarak mal dengesinde açık, hizmetler dengesinde fazla verir.

Mal dengesinin yıl içindeki seyri üretim ile çok yakından ilgilidir. Mevsimsellik yıldan yıla çok değişmez.

Yılın başlarında mal dengesindeki açık göreli olarak düşüktür. Mayıs ve ağustos aylarında yılın rekorlarını kırar. Ekimde azalır gibi görünür, sonra yeniden hızlanır.

Hizmetler dengesinin aylar itibariyle seyri ise biraz sağ tarafa yatmış çan eğrisine benzer. Hizmetler dengesi yılın başlarında çok az fazla verir, hatta açıklar da oluşabilir. Turizm gelirleri arttıkça, hizmetler dengesindeki fazla artar. Ağustos ayında rekor kırar. Daha sonra düşme eğilimine girerek yılın sonunda yılın başındaki düzeylere geriler.

HİZMETLER FAZLASI YETERSİZ

Grafiklerde mal ve hizmetler dengelerinin 2003 yılından bu yana aylık gelişimleri gösterilmektedir. Son yıllarda mal dengesindeki açıklar her yıl bir önceki yıllara göre artmaktadır. Cari işlemler açığındaki durdurulamayan artışın da kaynağı her yıl artan mal dengesindeki açıklardır.

Hizmetler dengesindeki fazla da bu yıla kadar her yıl artış göstermekteydi. İlk kez bu yıl, yılın tüm aylarında hizmetler dengesindeki fazla geçen yılın gerisine düşmüştür. Hatta, son aylarda 2003 yılının gerisine dahi düşmüştür denebilir.

Cari işlemler açığındaki büyümeye az da olsa bu olgu da katkı yapmaktadır.

Dünkü yazıda vurgulandığı gibi , bu yılın ilk dokuz ayında yıllık cari işlemler açığı 32.6 milyar dolar olmuştur. Yıl sonunda açığın 34 milyar doları aşması tahmin edilmektedir. Eylül ayı itibariyle, mal dengesindeki açık 40.6 milyar dolar olurken, hizmetler dengesindeki fazla 8 milyar dolar olmuştur.

Yıl sonunda, mal dengesindeki açığın 42.3 milyar dolar, hizmetler dengesindeki fazlanın ise 8 milyar dolar olacağı tahmin edilmektedir. Son veriler, turizm gelirlerinde yeni bir patlama yaşanmadığı taktirde, hizmetler dengesindeki fazlanın yıllık bazda 8-10 milyar dolar civarında istikrara kavuştuğu izlenimini vermektedir.

DÜZELME OLASILIĞI

Sürdürülebilir cari işlemler açığının ne olması gerektiği çok tartışmalı bir konudur. Diyelim ki, milli gelirin yüzde 5’i büyüklüğünde bir cari işlemler açığı ileriye dönük riskleri asgaride tutabilecek bir düzeydir. O halde, cari işlemler açığının 34 milyar dolar değil, 19 milyar dolar civarında olması gerekmektedir.

Bunun ima ettiği mal dengesindeki açık 27 milyar dolar civarındadır.

Bir başka ifadeyle, mal dengesindeki açığın yüzde 35 civarında düşürülmesi gerekmektedir.

Bunun anlamı çok ciddi ve keskin ekonomik küçülmedir. Dolayısıyla, hiçbir ekonomi politikası bu düzeyleri yakalamayı hedefleyecek bir biçimde oluşturulamaz.

O halde, önümüzdeki yıllarda da, finansman olanakları el verdiği ölçüde, çok ciddi cari işlemler açığı ile yaşamaya devam edeceğiz.

Düzeltme, ancak finansman olanaklarının yetersiz kaldığında, zorlamayla olabilecektir. Devam edeceğim.

CARİ işlemler dengesi iki farklı dengenin toplamıdır: mal ticareti dengesi ve hizmet ticareti ile cari transferler dengesi. Mal ticareti dengesi Türkiye İstatistik Kurumu’nun (TUİK) yayınladığı dış ticaret dengesinden farklıdır. TUİK verilerinde, ihracat satanın eline geçen para cinsinden (fob), ithalat alıcının ödediği maliyet (cif) üzerinden hesaplanır. Halbuki, ödemeler dengesindeki mal dengesinde mal ihracatı da ithalatı da fob değerlerinden hesaplanır. Navlun ve sigorta gibi satıcının eline geçen para ile alıcının toplam maliyeti arasında fark yaratabilecek diğer unsurlar hizmetler dengesinde yerini bulur. Ayrıca, mal dengesindeki toplam ithalat altın ithalatını da içerir.

MİLLİ GELİRİN YÜZDE 9’U

Türkiye ekonomisi geleneksel olarak mal dengesinde açık veren bir ekonomidir. Aynı paralelde, hizmetler ve cari transferler dengesinde ise Türkiye ekonomisi geleneksel olarak fazla verir. Hizmetler dengesinin fazla vermesinin arkasındaki en önemli unsur turizm gelirleridir.

Grafikte mal ve hizmet (cari transferler dahil) dengeleri ile cari işlemler dengesi 2003 yılından bu yana aylık bazda on iki aylık toplamlar olarak verilmektedir. Sol eksende mal ve cari işlemler dengeleri, sağ eksende ise hizmet dengesi ölçülmektedir.

Hizmetler dengesi göreli olarak daha istikrarlı bir seyir izlemektedir. Ekonomik büyüme ile çok yakından alakalı değildir. Son üç yılda hizmetler dengesindeki fazla 4 ile 10 milyar arasında değişmektedir. Turizm gelirlerindeki artışlarla beraber 2004 yılının başından 2005 yılının sonuna kadar küçümsenmeyecek bir yükselme eğilimi göstermiştir. Ama, 2006 yılının başından bu yana hizmetler dengesindeki fazlanın azalmakta olduğu göze çarpmaktadır. Bunun arkasındaki en önemli neden de net turizm gelirlerindeki (turizm gelirleri ile turizm giderleri arasındaki fark) düşmedir.

Mal dengesindeki açık ekonomik büyümeye paralel olarak artmaya devam etmektedir. 2003 yılı başında 5 milyar dolar civarında olan on iki aylık mal dengesindeki açık bu yılın eylül ayında aynı bazda 40 milyar doları geçmiştir. Cari işlemler açığı da aynı paralelde artış göstermiş, 2003 yılı başında 2 milyar doların altında olan açık bu yılın eylül ayında 32 milyar doları geçmiştir.

Aylık bazda mevsimsel hareketleri göz önüne alarak yılın son çeyreğine yönelik tahminler eylül ayında 32.6 milyar dolar olan on iki aylık cari işlemler açığının yıl sonunda 34 milyar doları geçebileceğini göstermektedir. Tahmini milli gelirle karşılaştırıldığında, cari işlemler açığının bu yıl sonunda milli gelirin yüzde 9’una yaklaşması söz konusudur. Bu tahmin de oldukça tutucu görünmektedir. Örneğin, hizmetler dengesindeki fazlanın yılın son çeyreğinde artış eğilimine gireceği ve mal dengesindeki açığın artış hızının az da olsa düşeceği tahmin edilmektedir.

Yarın daha fazla ayrıntıyla devam edeceğim.

MERKEZ bankalarının fiyat istikrarına odaklanmaları gerektiği görüşü artık iyice yaygınlaştı. Yine de, merkez bankalarının fiyat istikrarına odaklanmaları ekonomik büyüme performansına kayıtsız kalacakları anlamına gelmiyor.

Merkez bankaları olası enflasyonist baskılarla mücadele ederken tek gözle de ekonomik büyüme performansını izlemek durumundadırlar. Onlar için, ekonomik büyümenin tatminkar olduğu dönemlerde enflasyonla mücadele daha kolaydır. Ama, büyümenin olmadığı bir dönemde enflasyonist baskıların ortaya çıkması merkez bankalarını teknik olarak da, siyasi olarak da zor duruma düşürebilmektedir.

BÜYÜME-ENFLASYON SEÇİMİ

Sonuçta, büyümenin olmadığı durumlarda bir puanlık enflasyon artışına merkez bankaları kayıtsız kalabilmekte, ama büyümenin yüksek olduğu ortamlarda bir puanlık olası enflasyon yükselişi ciddi bir tehdit olarak alınabilmektedir. Finans piyasaları da bu gerçeği deneyimleriyle gayet iyi anlamışlardır.

Son aylarda Amerika ve Avrupa’da yaşananlara baktığımızda da, merkez bankalarının nasıl bir tavır alacağını, büyüme-enflasyon arasında nasıl bir seçim yapabileceklerini gayet açık bir biçimde görebilmekteyiz.

Enflasyon tehdidi hem gelişmiş hem de gelişmekte olan ülkeler için bir gerçektir. Ama, farklı ülkeler konuya farklı yaklaşmaktadırlar. Örneğin, Amerika’da ekonomik büyüme tahminlerin de ötesinde düştü. Ekonomik büyümenin düşmesi Amerikan Merkez Bankası’nın (FED) faizleri artırması olasılığını düşürdü. Aksine, önümüzdeki yılın ikinci çeyreği ile beraber Amerika’da faizlerin düşebileceği beklentisi artmaya başladı. Kısacası, finans piyasaları FED’in, bir yıl öncesine göre, düşük büyüme karşısında enflasyon tehdidine daha müsamahakar bakabileceğini düşünmeye başladı. Bu düşüncenin gerçekçi olup olmadığını bilemiyoruz.

Avrupa’da daha farklı bir durum yaşanıyor. Uzun süren durgunluktan sonra Euro Bölgesi ekonomileri canlanmaya başladı. Son aylardaki sanayi üretim verileri Euro piyasaya çıktığından bu yana en yüksek artışlara işaret ediyor. Uzun süre enflasyonist baskılar karşısında sessiz kalmayı tercih eden Avrupa Merkez Bankası (AMB) faizleri artırmaya başladı. Finans piyasaları AMB’nın faizleri artırmaya devam edeceğini bekliyor.

ENFLASYON HEDEFLEMESİ

Her ne kadar ’merkez bankaları fiyat istikrarına odaklanmalıdır’ dense de, ekonomik büyüme performansı merkez bankalarının alacağı tavrı belirleyen önemli unsurlardan biri olmaya devam ediyor. Bu durum, para politikaları konusunda belli belirsizlikleri de beraberinde getiriyor. Çünkü, ekonomik büyümenin enflasyonla mücadeledeki tutumu ne denli etkileyebileceği önceden bilinemiyor. Bilinse de, bu tutum zaman içinde değişebiliyor.

Küresel piyasalardaki son altı aydır yaşananlara bakıldığında, aslında, belirsizliklerin önemli bir bölümünün gelişmiş ülkelerin merkez bankalarının alacakları tavırlar konusundaki belirsizliklerden ve para politikasının sonuçları konusundaki tedirginliklerden kaynaklandığı görülüyor. O halde, özellikle gelişmiş ülke merkez bankaları küreselleşen finans piyasalarındaki göreli istikrara yönelik olarak daha açık olmak durumundadırlar. Açıklığın önemli araçlarından biri "enflasyon hedeflemesi" olmaktadır.

AMB bir ölçüde enflasyon hedeflemesi yapıyor denebilir. Ama, enflasyon hedeflemesinin Avrupa’da gelişmekte olan ülkelerde uygulandığı sertlikte olduğunu iddia etmek zordur. FED’in yeni başkanı Bernanke ile beraber Amerika’da da Avrupa’dakine benzer bir enflasyon hedeflemesine gidilmesi gerektiği konuşulmaya başlandı. FED politikasının da bu yolla daha şeffaflaşması küresel istikrara önemli katkılar yapabilecektir.

Gelecek pazar günü konunun bir başka yönünü değerlendirmeye çalışacağım.

GEÇENLERDE yayınlanan eylül ayına ait dış ticaret verileri dış ticaret açığındaki artışın hızla devam ettiğini gösteriyor. Son bir yılda dış ticaret açığı 51.3 milyar dolara geldi Geçen yılın aynı dönemine göre artış yüzde 25.7’ye geriledi. Cari işlemler açığı yıllık bazda 32 milyar doları aştı. İthalat artmaya devam ediyor. İthalattaki artışın tümü ara malları ithalatından kaynaklanıyor. Yatırım malları ithalatındaki artış durdu denebilir. Tüketim malları ithalatı ise son iki aydır geçen yılın aynı dönemine göre düşüyor. İthalatımızın yaklaşık dörtte üçünün ara mallarından oluşması toplam ithalatın artmasına neden oluyor.

Ara mallar ithalatındaki yılın ilk dokuz ayındaki artış yüzde 19’un üzerindedir. Bu kalemdeki artış geçen yılın yaklaşık aynı düzeyinde.

İTHALATA DAYALI BÜYÜME

Bu özetten şöyle bir sonuç çıkarmak fazla abartılı olmayacaktır: Türkiye ekonomisi ciddi boyutlarda üretim artışına devam etmektedir. Yatırımların artış hızı yılın ilk çeyreğinden beri gerilemeye başlamıştır. Ama, bu yatırımlar durdu anlamına gelmemektedir. İthal malları tüketimi gerilemektedir. Ekonomideki toplam tüketimin de gerilediğini düşünmek için bu veri yeterli değildir.

Türkiye giderek dolar bazında daha fazla ara mal ithal ederek aynı reel milli geliri üretmektedir. Hem çıplak ithalat rakamlarının milli gelirle karşılaştırması hem de daha ayrıntılı çalışmalar bu gerçeği açıkça göstermektedir. Örneğin, 1 milyar dolarlık petrol dışı ara malları ithalatı 2003 ve 2004 yıllarında 1987 yılı fiyatlarıyla 2 trilyon liranın ürerinde milli gelir üretirken bu oran 2006 yılının ilk iki çeyreğinde 2’nin altına inmiştir. Dolayısıyla, milli gelir büyümesindeki bir düşüş eskisi kadar ara malları ithalatındaki artışta bir azalma yaratmamaktadır.

Bu yılın temmuz-eylül döneminde bir önceki üç aya göre üç aylık ara malları ithalatı azalmış (25.8 milyar dolardan 25.6 milyar dolara) görünmektedir. Bu rakamlar elbette revizyona tabidir. Revizyon ileride bir düşme olmadığını gösterebilecektir. Ama, son beş yıldır ilk kez ikince çeyrekten üçüncü çeyreğe ara mallar ithalatında dolar bazında önemli bir değişikliğin olmadığını gözlemekteyiz. Aynı dönemde toplam ithalattaki düşüşün (36 milyar dolardan 35 milyar dolara) ise çok daha keskin olduğu görülmektedir.

HIZLI BÜYÜMEYE DEVAM

Bu veriler ışığında, ithalat ile milli gelir arasındaki ilişkiyi kullanarak bu yılın üçüncü çeyreğindeki ekonomik büyüme hakkında kaba bir tahmin yapılabilir. Yapılan kaba hesaplar bu yılın temmuz-eylül döneminde milli gelir büyümesinin geçen yılın aynı dönemine göre yüzde 4.6 ile 6.6 arasında olabileceğini göstermektedir. Ekonomik büyümenin yüzde 5’in altına gelmesi ara malları ithalatı ile milli gelir arasındaki ilişkinin son dönemlerde değişmediğini gösterecektir. Buna karşılık, ekonomik büyümenin yüzde 6’yı aşması durumunda, bir birim milli gelir için giderek daha fazla ara malları ithal etmek zorunluluğu yönündeki temel eğilimin devam ettiğinin kanıtı olacaktır.

Yılın ikinci çeyreği itibariyle bir yıllık milli gelir büyümesi yüzde 8.3 olmuştu. Üçüncü çeyrekte tahminin alt sınırı gerçekleşse dahi, bir yıllık büyüme yüzde 7’nin üzerinde olacaktır. Son veriler ışığında, ekonomik büyümenin çok az bir düşüşle, ama hızlı bir biçimde devam ettiği sonucuna varmak çok yanlış olmayacaktır. Son yayınlanan sanayi üretimi endeksi de yargıyı güçlendirmektedir.

Cari işlemler açığı sorununu hafifletmek için üretimde şimdi gözlenen eğilimlerin yeterli olamayacağı açıktır.

HAFTANIN başından bu yana 2007 yılında enflasyon, cari işlemler dengesi ve kamu finansmanı açısından yaşanacak zorlukları vurguladım. Hem enflasyonun düşürülmesi hem de cari işlemler açığını makul düzeylere çekmenin gereksinmelerinden söz ettim.

Sürdürülebilir büyüme ve kalıcı fiyat istikrarı açısından kamu finansmanında esnekliklerin olmaması sonucunda yalnızca gelir artırıcı yaklaşımlarla kamu finansman dengesinin makul sınırlarda tutulmasının zorluklarını sıraladım. Bütün bu zorlukları en iyi özetleyen resim Türkiye ekonomisinin genel dengesindeki son yıllarda gözlenen eğilimlerdir.

ÖZEL KESİM BOZULDU

Grafikte kamu ve özel kesimde (hane halkları dahil) tasarruf dengesinin (toplam tasarruflarla toplam yatırımlar arasındaki fark) milli gelire oranları ile bunların toplamı olan cari işlemler dengesinin milli gelire oranı verilmektedir.

2001 yılından bu yana özel kesimin tasarruf dengesindeki fazla hızla erimiştir. Sonuçta, 2004 yılından bu yana artan bir biçimde eksiye dönmüştür. Yani, özel sektör giderek tasarruflarının çok üzerinde yatırım yapmaya başlamıştır. Daha ayrıntıya inildiğinde, özel kesimin tasarruflarının milli gelire göre azaldığını, buna karşılık yatırımlarının milli gelire göre arttığını görmekteyiz. Hatta, 2003 yılından bu yana özel kesimin reel harcanabilir geliri yüzde 11 artmışken, tasarrufları reel olarak yüzde 25 düşmüştür.

Aynı dönemde, kamu kesimi tasarruf dengesindeki açık hızla kapanma sürecine girmiştir. 2006 yılında ilk kez kamu tasarrufları kamu yatırımlarını aşmıştır. Kamu kesimi tasarruf dengesi milli gelirin yüzde 0.4’ü kadar küçük bir fazla vermiştir.

Özel kesimin tasarruf dengesinin bozulması kamu kesiminde görülen tasarruf dengesindeki düzelme ile kapatılamamıştır. Bu nedenle de, Türkiye ekonomisi 2001 yılından bu yana milli gelir içinde artan bir cari işlemler açığı vermeye başlamıştır.

2005 ve 2006 yıllarına daha yakın bakıldığında, 2005 yılında gerçekleşen cari işlemler açığının milli gelir içindeki payının programlanandan daha düşük olduğu, ama 2006 yılında gerçekleşme tahmininin programlanandan çok daha büyük olduğu görülmektedir. 2005 yılındaki sapmanın en büyük nedeni kamu kesiminin programlanandan daha iyi performans göstermiş olmasıdır. Buna karşılık 2006 yılındaki sapmanın nedeni, kamu dengesi yine programlanandan daha iyi performans gösterdiyse de, özel sektördeki tasarruf dengesi bozulmasının çok daha sert olmasıdır.

Sonuçta, 2005 yılında cari işlemler açığının milli gelir içindeki payı programlanan yüzde 7.1 yerine yüzde 5.5’de kaldığı, 2006 yılında ise yüzde 7 yerine yüzde 8.2 olacağı tahmin edilmektedir. Bu tahmin de düşük görünmektedir.

NE OLACAKTIR?

2007 yılında ne olacaktır? Devlet kamu sektörünün tasarruf dengesinin bozulacağını programlamaktadır. Kamu kesimi tasarruf dengesinin 2006 yılında milli gelirin yüzde 0.4’ü kadar fazla verirken 2007 yılında yüzde 1.3 kadar açık vermesini programlamaktadır. Özel kesimde ise tasarruf dengesinin düzeleceği düşünülmektedir. Özel kesimin tasarruf açığının 2006 yılında milli gelirin yüzde 8.6’sından gelecek yıl yüzde 6.5’ine azalması öngörülmektedir. Yani, eskiye dönüş söz konusudur. Kamu kesimindeki bozulma özel kesim tarafından kapatılacaktır. Sonuçta, cari işlemler açığının milli gelire oranının yüzde 8.2’den yüzde 7.8’e düşeceği programlanmaktadır. Bu arada da ekonomi reel olarak yüzde 5 büyümeye devam edecektir.

Ne olacaktır da, özel kesim tasarruf dengesini düzeltecektir?

Kurlar mı fırlayacaktır? Merkez Bankası faizleri şaşırtıcı bir biçimde artıracak mıdır? Beklentiler bozulup özel kesim tüketimi ve yatırımları mı azalacaktır?

Bu soruların yanıtları 2007 yılının zor geçeceğinin işaretlerini vermektedir. Bu gelişmeler uzun süredir şaka yollu dile getirilen "sürdürülebilir dengeler için beklentilerin bozulması gerektiği" görüşünü destekler niteliktedir.

TÜRKİYE ekonomisinde kalıcı istikrar için iki alanda mücadele veriliyor: enflasyonun kalıcı olarak düşürülmesi ve cari işlemler açığının makul düzeylere çekilmesi. İki alanda da Türkiye artık zorlanmaya başladı. Kamu kesimi dengesinde yapılması gereken iyileştirmeler bir taraftan enflasyon ile mücadeleyi kolaylaştırmayı hedeflerken, diğer taraftan cari işlemler açığının makul düzeylere çekilmesini öngörüyor. Ama, yapısal sorunlar, belki de 2001 yılından bu yana ilk kez, kamu dengesinin iyileştirilmesinin yolları ile enflasyonla mücadeleyi birbiriyle çelişkili hale soktu.

ÇAPA GEREKİYOR

Kamu finansman dengesinin makul sınırlarda kalabilmesi için ek gelirler yaratılması gerekiyor. Ek gelirler yaratılması yolları ise enflasyonu doğrudan olumsuz etkileyebilecek türden mekanizmalardan oluşuyor. Enflasyonu olumsuz etkiler diye kamu finansman dengesini umursamamak ise enflasyonu orta dönemde artırıcı etki yapacağı iyi biliniyor.

Ayrıca, kamu finansman dengesini umursamamak cari işlemler açığını makul düzeylere çekmeyi de zorlaştıracak bir etken olarak görülüyor. IMF’nin son gözden geçirmede KİT zamlarında ve bu yıla ait tek defalık toplanan vergi gelirleri yerine yeni vergi gelirleri yaratılmasındaki ısrarı da bu gerçeklerden kaynaklanıyor.

Türkiye bir anlamda 2007 yılını feda edip daha ileriki yılları kurtarma seçeneği ile karşı karşıya kalmış görünüyor. 2007 yılının seçim yılı olması ise iktisadi anlamda feda edilmesini siyasi açıdan sevimsiz kılıyor.

IMF gerekli önlemler için bastırıyor. Önlemlerin alınmaması IMF ile ilişkilerin ciddi bir yara almasına neden olabilecek. Belki de, 2002 yılı sonu ve 2003 yılı başından bu yana ilk kez IMF ile ilişkilerin geleceği konusunda bu denli bir belirsizlik ortaya çıktı. İlişkilerin dondurulması ya da savsaklanması 2007 yılını çok daha zor bir yıl yapabilecektir.

Türkiye ekonomisinin "çapa" ihtiyacı devam etmektedir. IMF çapsının zayıflaması ya da kaybolması daha yüksek enflasyon, daha yüksek faizler ve çok daha kötü bir ekonomik büyüme performansı anlamına gelmektedir. Hükümet bugüne kadarki deneyimlerden bu gerçeği görmüş olması gerektiğini düşünüyorum.

YOLUN SONU

2007 yılının ileriki yıllar adına feda edilmesi durumu kurtarmamaktadır. Her şey aynı kaldığı sürece, 2008 yılında da benzer sorunlarla karşı karşıya kalmamız kaçınılmaz olacaktır. Dolayısıyla, kamu kesiminde harcamalara esneklik kazandıracak yapısal reformların devreye sokulması kaçınılmazdır. Durum daha fazla idare edilememektedir.

Aynı paralelde, gelir esnekliğinin artırılması için doğrudan vergi gelirlerini hızlandırıcı önlemlerin alınıp dolaylı vergilere abanmayı bırakmak gerekmektedir. Bu konularda adım atmakta geciktikçe, bundan sonraki her yıl bir öncekinden daha zor olmaya adaydır. Bir anlamda, 2001 yılındaki kriz mantığı ile kamu finansman dengesini tutturmaya çalışmanın sonuna gelinmiş görünmektedir.

Sürdürülebilir ekonomik büyümeyle kalıcı ekonomik istikrarın oluşturulabilmesi bir yandan sürdürülebilir kamu finansmanı ile, diğer taraftan sürdürülebilir dış denge içinde istikrarlı ekonomik büyümeyle gerçekleşebilecektir. İki alanda da çok fazla bir şey yapıldığı iddia edilemez.