Ercan Kumcu

<B>KÜRESEL </B>ekonomik dengenin sürdürülebilirliği tartışılırken öne çıkan iki konu Amerika’nın ikiz açıklarının (cari işlemler ve bütçe açıkları) ve Çin ekonomisindeki yüksek büyümenin sürdürülebilirliğidir. Küresel ekonomik dengedeki düzeltmenin bu iki ekonomideki düzetmeyle geleceği olasılığı giderek artmaktadır. Çin ekonomisi son yıllarda yüzde 9’un üzerinde büyürken, cari işlemler fazlası milli gelirlerinin yüzde 4’üne gelmiştir. Dış ticaret fazlası bu yıl milli gelirlerinin yüzde 8’i civarında olabileceği tahmin edilmektedir.

Çin’in cari işlemler fazlası (diğer Asya ülkeleriyle beraber) Amerikan’ın cari işlemler açıklarının finansmanında önemli bir olgu haline gelmiştir. Cari işlemler fazlasıyla beraber yabancı sermaye girişleriyle beraber Çin’in döviz rezervleri 700 milyar dolar civarına gelmiştir.

ÇİN’İN SORUNLARI

Çin ekonomisinde giderek artan darboğazlar oluşmaya başlamıştır. Özellikle, kömür, petrol, elektrik ve taşımacılık sektörlerinde ekonomik faaliyetleri sekteye uğratmaya başlayan sorunlar söz konusudur. Buna karşılık, çelik, alüminyum, çimento ve gayrimenkul sektörlerinde yatırım fazlası oluşmuştur. Dolayısıyla, yatırımların verimliliği son birkaç yılda çok düşmüştür.

Banka kredilerinde patlama yaşanmaktadır. Reel faizler negatife dönmüştür. Çin Merkez Bankası döviz alımlarını sterilize etmekte zorlanmaya başlamıştır. Enflasyon baskısı giderek artmaktadır. Çin parası, Renminbi, 2002 yılından bu yana dolara karşı reel olarak yüzde 8 civarında değer yitirmiştir.

Verimliliği düşmüş de olsa, milli gelirlerinin yüzde 40’ını aşan yatırım harcamaları doğal olarak ithal hammadde talebini artırmış ve dünya hammadde fiyatları üzerinde baskı oluşturmuştur. Çin’de tüketim azalırken, yatırımlar artmaktadır.

Çin ekonomisindeki düzeltme, yavaş ya da hızlı, ekonomik büyümenin düşmesi, faizlerin artması ve Çin parasının reel olarak değer kazanması yoluyla olacak gibi görünmektedir.

AMERİKA

Amerikan ekonomisindeki düzeltme de ekonomik büyümenin düşmesiyle olacaktır. Aynı anda, zaten yükselmeye başlayan faizler daha da yükselecektir. Doların değer kaybı kaçınılmaz gibi görünmektedir.

Aslında, Amerikan doları değer kaybetme sürecine girdi. Birçok saygın iktisatçı, cari işlemler açığının milli gelirlerinin yüzde 2.5’i civarına geldiğinde (milli gelir bazında şimdikinin yarısı) sürdürülebilir olduğunu söylemektedirler. Aynı iktisatçılar cari işlemler açığının bu düzeye gelebilmesi için doların değer kaybının yüzde 25-30 civarında gerçekleşmesi gerektiğini vurgulamaktadır. Bu verilerle Amerika’nın dış borçluluğunun milli gelirlerinin yarısı düzeyinde istikrara kavuşacağı düşünülmektedir.

Sonuçta, Amerika’da ekonomik dengelerin düzelmesi a) doların değer kaybetmesiyle, b) iç üretimin iç tüketimden daha hızlı artıp ihracatın artmasıyla, c) Amerika dışında da tüketimin üretimden daha fazla artarak Amerikan mallarına talep yaratmasıyla ve kendi ürettikleri malları kendilerinin tüketmesiyle olacağı vurgulanmaktadır.

Çin ve Amerikan ekonomilerinde beklenen düzetme gerçekleştiğinde görünecek manzara özet olarak şöyledir: dünya ekonomik büyümesi düşecek, faizler artacak, dolar değer kaybedecek, Asya paraları kıymetlenecek, küresel likidite azalacak. Bu gelişmelerden tüm dünya ülkeleri az ya da çok etkilenecek. Asıl soru, elbette, kimin, ne kadar ve neden etkileneceğidir. (Devamı var)

Zafer Bayramı hepimize kutlu olsun.

<B>EKONOMİDE </B>bazı işler iyi gidiyorsa, <B>iktisatçılar açısından kötüyü beklemenin zamanı gelmiş demektir</B>. Çünkü, iyi giden işler çoğunlukla sürdürülemeyecek dengelerden kaynaklanır. Dolayısıyla, dengeler bir gün mutlaka sürdürülebilecek düzeye gelirler. Dünya ekonomileri son dönemde yılda ortamla yüzde 3 civarında büyüyorlar. Gelişmekte olan ülkeler daha da hızlı büyüyorlar. Faizler göreli olarak düşük. Küresel boyutta kaygı verici bir enflasyon baskısı hissedilmiyor. Makro ekonomik açıdan bundan daha iyi bir durum olamaz.

ABD VE ÇİN

Dünya ekonomilerinin geldiği noktada kaygılar giderek artıyor. Amerikan ekonomisi gelirinden fazla harcayıp borçlanıyor. Dünyanın geri kalan ülkeleri de Amerika’ya borç veriyorlar. Bu yolla Amerika yılda yüzde 4 civarında büyüyor. Bu yıl büyümenin düşeceği tahminleri yapılsa da, en kötümser tahmin dahi Amerika’da ekonomik büyümenin yüzde 3’ün altına düşeceğini söylemiyor.

Buna karşılık, Amerika’da yapısal bütçe açığı milli gelirlerinin yüzde 4’üne yaklaşıyor. Cari işlemler açığı ise milli gelirlerinin yüzde 6’sına dayandı. Böyle giderse, önümüzdeki yirmi beş yıl içinde Amerikan devletinin dış borçlarının milli gelirlerinin yüzde 100’üne yaklaşacağı tahminleri yapılıyor. Kısacası, Amerikan ekonomisi sürdürülemez bir denge içinde gidiyor. Ama, işler çok iyi. Fiyat istikrarı içinde büyüyorlar.

Diğer tarafta, Çin ekonomisi yüzde 9’un üzerinde büyümeye devam ediyor. Büyümenin motoru sabit sermaye yatırımlarındaki baş döndürücü artışlar. Çin’de sabit sermaye yatırımları son üç yıldır yüzde 20’nin üzerinde artıyor. Geçen yıl iç talebin yüzde 40’ı sabit sermaye yatırımlarından gelmişti.

Çin’de kredi patlaması yaşanıyor. Herkes ekonominin çok ısındığını söylüyor. Ama, ekonomiyi soğutmaya yönelik çok fazla bir şey de yapılmıyor. Küçük faiz artırımları gibi göstermelik önlemler şimdiye kadar işe yaramadı.

Çin ekonomisinin de sürdürülemez bir dengede ilerlediği düşünülüyor. Kimileri Çin ekonomisinin yere çakılabileceğini iddia ederken, kimileri yumuşak inişin başarılabileceğinden söz ediyor. Üçüncü bir grup iktisatçı da Çin ekonomisinde soğumanın mutlaka gerçekleşeceği, ama diğer ekonomilere göre alışılmıştan daha uzun zaman alacağını söylüyorlar.

DÜZELTME

Sonuçta, küresel ekonomide Amerika ve Çin’den kaynaklanan bir düzeltme geleceği konusunda iktisatçılar arasında belli bir fikir birliği var. Tartışılan nokta düzeltmenin boyutları, şiddeti ve diğer ekonomiler üzerindeki olası etkileri.

Amerikan ekonomisi sürdürülemeyecek açıklar veriyor. Başta Çin olmak üzere, çoğunlukla Asya ekonomileri Amerika’nın açıklarını finanse ediyorlar. Amerika’da özel sektör tasarruf etmiyor. Devletin tasarrufları hızla düşüyor. Dolayısıyla, dışarıdan tasarruf ithal ediyorlar. Amerika’yı kim, daha ne kadar finanse etmeye devam edecek?

Amerikan ekonomisindeki düzeltme, ekonomik büyümenin düşmesi, doların diğer paralara göre değer kaybetmesi ve enflasyonist baskılarla mücadele için faizlerin daha da artmasıyla gerçekleşme olasılığı çok fazla.

Çin ekonomisindeki düzeltme ise büyümenin düşmesi ve Çin parasının değer kazanmasıyla olacak gibi görünüyor.

Bu iki ülkenin dünya ticaretindeki payı, kullandığınız yönteme göre değişse de, yüzde 20’ler civarında. Geçen yılki dünya ekonomik büyümesinin yüzde 40’ının Amerika ve Çin’den geldiği tahmin ediliyor. Dolayısıyla, Amerikan ve Çin ekonomilerinde ekonomik büyümenin düşmesi tüm ekonomileri az ya da çok etkileyecek bir gelişme olacaktır.

Bu konuda IMF’nin eski yöneticilerinden Morris Goldstein’ın oldukça kapsamlı bir çalışması var. Bu çalışmada vurgulanan bazı önemli noktaları birkaç yazıda özetleyeceğim.

<B>İktisat </B>evrensel bir bilimdir. Yani, <B>iktisadi analiz</B> yöntemi zamana ve mekana göre değişmez. Ama, analizin temel taşlarını oluşturan ‘<B>ekonomik çevre</B>’ kurumsal düzenlemelere göre farklılıklar gösterebilir. Farklı iktisat yoktur. Geçmişte, üniversitelerin lisans bölümlerinde ‘kalkınma iktisadı’ diye dersler okutulurdu. Sanki, kalkınmakta olan ülkelerle kalkınmış ülkeler arasında farklı iktisadi ilkeler geçerliymiş gibi bir izlenim verilirdi. Halbuki, farklı olan iktisadi analiz değil, kurumsal farklılıklardı. Yani, ‘çevre’ farklıydı.

DİĞER DİSİPLİNLER

Artık üniversitelerimizde ‘kalkınma iktisadı’ diye bir ders okutulup okutulmadığını bilmiyorum. Okutuluyorsa, öğrencilerin kafaları karışıyor demektir. ‘Kurumsal yapı ve iktisat’ diye bir ders okutulmasının ise son derece faydalı olacağına inanıyorum.

İktisat öğretimi matematiğin bolca kullanılmasıyla üniversitelerin lisan düzeyinde gereksiz bir biçimde teknik hale getirildi. Kurumsal yapı arka plana itildi.

Örneğin, Hazine’nin görev ve yetkilerini iktisat öğrencileri ne kadar öğreniyor acaba? Merkez Bankası Kanunu’nun Merkez Bankası’nın para politikası üzerindeki kısıtları ya da etkileri hiç anlatılıyor mu? IMF’nin ne iş yapmaya çalıştığı, gazete dedikodusunun ötesinde ne kadar öğretiliyor. Dünya Bankası ve diğer uluslararası kalkınma bankaları hangi ayrıntıda öğrencilere öğretiliyor?

‘İktisadi çevre’ yalnızca iktisadi kurumları tanımakla öğrenilmiyor. Üniversiteden mezun bir iktisatçının belli bir ‘hukuk’ nosyonunun da olması gerekiyor. Üniversitelerimizin iktisat bölümlerinde acaba ne kadar hukuk okutuluyor?

Geçmişte, geleneksel iktisat bölümlerine sahip üniversitelerde ciddi düzeyde hukuk okutulurdu. Belki, o biraz fazlaydı denebilir. Ama, şimdi, hukuk giderek iktisat öğretiminde azalan bir pay almaya başladı yönünde bir izlenimim var.

Sosyoloji ve psikoloji gibi disiplinler iktisadın çok önemli tamamlayıcısı durumundadırlar. Özellikle, psikoloji, deneysel iktisadın alt yapı taşlarından biri halindedir. Lisans düzeyinde deneysel iktisat aslında mikro iktisat öğretmek için kolay bulunamayacak malzemelerle doludur.

LİSAN

Matematik, iktisat bilimi açısından, İngilizce, Fransızca veya Almanca gibi bir dildir. Diğer dillerden farklı olarak, iyi iktisat bilmek için iyi matematik bilmenin sayısız yararları vardır. Aynı şekilde, İngilizce de bilmek iktisat bilimini öğrenmek ve iktisat yazınını takip etme açısından çok yararıdır. Çünkü, artık iktisatta kayda değer söyleyecekleri olanlar çoğunlukla İngilizce söylüyorlar.

Bu lisanları öğretelim. Ama, bu lisanların bir amaç değil, araç olduklarını hiç akıldan çıkarmamak gerekiyor. Çünkü, amaç ve aracı karıştırdığımızda, amaç olan iktisat ikinci planda kalıp araç olan matematik ve İngilizce gibi dilleri amaç haline getirmek gibi bir risk almış oluruz. Galiba, bu riski bolca alıyoruz.

Birçok ‘vakıf üniversiteleri’nde öğretim dili İngilizce olmaya başladı. Bazı üniversitelerde ‘İngilizce iktisat’ adı altında bölümler açıldı. İngilizce öğrenmek için bu programlar mutlaka çok faydalıdır. Ama, lisans düzeyinde iktisat öğretmek için böyle programlara ihtiyaç var mıdır?

<B>EKONOMİK </B>istikrar aslında teknik anlamda göreli bir kavram değildir. Ama, ‘<B>ekonomik istikrar</B>’ teriminin, günlük kullanımda, ekonominin içinde bulunduğu duruma göre görelilik arz ettiği de bir gerçektir. Örneğin, Türkiye’de enflasyon yüzde 60’lardayken, finans piyasalarında çalkantı olmadığı sürece ekonomik istikrarın hüküm sürdüğü söylenirdi. Ama, aynı dönemde döviz kurları yüzde 40-80 arasında değişiyordu. Ekonomi bir yıl yüzde 9 büyürken bir diğer yıl yüzde 6 küçülebiliyordu. Finans piyasaları çalkantı yaşamayınca, bu istikrardı.

Bu durum elbette ekonomik istikrar olarak tanımlanamazdı. Ama, istikrarsızlığın içinde finans piyasalarının çalkalanmıyor olması ekonomik birimlere istikrar varmış gibi geliyordu. Döviz kurları yüzde 50 artıyordu, ama üç aşağı beş yukarı böyle olacağı tahmin edilebiliyordu. Kötünün iyisi bize istikrarmış gibi geliyordu.

Çok sonra, ekonomik istikrarın fiyat istikrarı olmadan olmayacağını anladık. Belki de, anlamadık, ama anlamış gibi görünüyoruz. Fiyat istikrarı ekonomik istikrarın olmazsa olmaz bir parçasıdır, ama tek başına yeterli değildir.

İSTİKRAR ÇAPASI

Ekonomik istikrar, ekonomideki mal ve hizmetlerin fiyatlarıyla finans piyasalarında oluşan fiyatlardaki topyekun istikrar olarak tanımlanabilir. Teknik anlamda, ekonomik istikrar, ileriye dönük olarak alınan riskler (iş riski hariç) için piyasada oluşan risk priminin ihmal edilebilecek kadar küçük olması durumudur.

Gerçek hayatta, bu tanım çok dar kapsamlıdır. Dolayısıyla, bu tanıma ekonomiler belli bir dönemde uyabilirler, ama uzun dönemde bu tanıma uyan ekonomi bulmak zordur. Uzun dönemde, ekonomik istikrarı tehdit eden unsurların başında dönemsel döngüler (business cycles) gelir.

Ekonomi politikalarının bir amacı da dönemsel döngüleri asgariye indirip ekonomik istikrarı uzun dönemli kılmaktır. ‘Fiyat istikrarı içinde sürdürülebilir büyüme’ kavramı bu olgunun bir parçasıdır. Uluslararası deneyimler bu amaca yaklaşmanın yolunun para politikasının ‘çapa’ olarak kullanılması olduğu yönünde işaretler vermektedir. Yani, para politikası maliye politikalarına bağlı değil, maliye politikaları, ekonomik istikrarı hedefleyen para politikalarıyla uyumlu olacak şekilde oluşturulmalıdır.

BAŞARI

Dar kapsamlı tanım altında, Türkiye ekonomisinde ve gelişmekte olan piyasalarda ekonomik istikrardan söz etmek henüz mümkün değildir. Aksine, bu tanıma uyan ekonomik istikrarsızlık durumu bir takım ekonomileri gelişmekte olan piyasalar sınıfına sokmaktadır. Yani, gelişmekte olan piyasalar, yabancı yatırımcıların ilgi duyduğu istikrarsız piyasalar olarak tanımlanabilir. Bu piyasalarda risk primi oldukça yüksektir.

Türkiye’de fiyat istikrarı tesis edilmiş dahi olsa, döviz kurları ve faizler daha uzun süre oynak olmaya devam edecektir. Çünkü, bu değişkenler büyük ölçüde yabancı sermaye akımları ile belirlenecektir. Kısa dönemdeki hedefimiz döviz kurları ve faizlerdeki oynaklıkların fiyat istikrarını tehdit etmeyecek boyutlarda idaresi olmalıdır.

Güneydoğu Asya ekonomileri mali piyasalardaki oynaklıkların fiyat istikrarını tehdit etmeyecek boyutlarda idare etmesini bilmişlerdir. Yalnızca, 1997 Krizi döneminde yol kazasına uğramışlardır. Latin Amerika ülkeleri ise dönemsel olarak fiyat istikrarını da elden kaçırmaktadırlar.

Fiyat istikrarı tesis edildikten sonra Türkiye ekonomisinde işler kolaylaşmayacak, aksine zorlaşacaktır. Başarı, ekonomik istikrara yaklaşmakla ölçülecektir.

<B>BANKALAR </B>eskiden ciddi boyutlarda <B>kur riski</B> alırdı. Mevzuat ve denetim biraz ciddileştirildi. Görünürde, kur riski bankalar için çok önemli bir risk olmaktan çıktı. Mevzuatın göreli olarak daha serbest bıraktığı alana kayıldı. Şimdi, bankalar çok ciddi boyutlarda vade riski almaya başladılar. Yani, kısa vadeli borçlanıp göreli olarak çok daha uzun vadeli borç veriyorlar.

Vade riski aynı zamanda likidite ve faiz riskini de beraberinde getiriyor. Çünkü, faizler arttığında, kısa vadeli borçlanmaların maliyeti artıp uzun vadeli çoğu kredilerden aldıkları gelirler değişmeyecek (faiz riski). Aynı zamanda, kısa vadeli borçlanma olanakları daraldığında, borçlarını ödemek durumunda kalıp uzun vadeli kredilerin tahsilatı için vadenin dolmasını bekleyecekler (likidite riski).

Bankalarımız da, bankalarımızı gözeten ve denetleyen kamu otoritesi de durumun farkındalar. Herhalde, herkes hesabını bu riskleri göz önüne alarak yapıyordur.

İŞLETME SERMAYESİ

Bu çeşit riskleri ekonomide yalnızca bankalar üstlenmiyor. Aynı paralelde, şirketler kesimi de benzer riskler almaya başladı. Aldıkları riskler hızla artma eğiliminde. Belki de, bankalar kendi almak istemedikleri riskleri müşterilerine aldırıyorlar.

Yeni yatırım ihtiyacı ve döviz kredilerinin TL cinsinden çok ucuzlamış olmasıyla şirketler döviz kredilerine yüklendiler. Bu kredilerle sabit sermaye yatırımlarını finanse ettiler ve işletme sermayesi ihtiyaçlarını karşıladılar. Yani, döviz borçlanıp TL cinsinden varlıklarını artırdılar. Bankaların geçmişte yaptıkları gibi, giderek artan kur riski alıyorlar.

Bunun dışında, şirketler kesimi, aynı bankalar gibi, vade riski ve buna bağlı faiz ve likidite riski de almaya başladılar. Şirketler arası borç-alacak ilişkisi (ticari borç ve alacaklar) son dönelerde çok daha fazla yoğunlaştı. Satılan malların bedelinin tahsilat süresi uzamaya başladı.

Satılan mallarının bedellerinin tahsil edilmesi süresi uzadığında, doğal olarak, şirketlerin işletme sermayesi ihtiyaçları artıyor. Yani, aldıkları krediler yoluyla sattıkları malların maliyetlerini karşılamaya çalışıyorlar. Giderek uzayan vadelerde tahsilat yapıp kredileri ve diğer borçlarını geri ödemeye çalışacaklar.

Faiz riski alıyorlar, çünkü, kredi faizleri arttığında, ileride yapacakları tahsilat karşılığında aldıkları kredilerin maliyeti artmış olacak. Likidite riski alıyorlar, çünkü, tahsilatların gerçekleşmesi planlanan süreyi aştığında, daha fazla krediye ihtiyaçları olacak. Kısa vadeli krediler yoluyla daha uzun vadeli alacaklarını finanse ediyorlar.

İstanbul Sanayi Odası’nın son anket çalışmasına göre de, şirketlerin büyük bir bölümü işletme sermayesi ihtiyacının arttığından söz ediyorlar. Tahsilat vadeleri uzadıkça, işletme sermayesi ihtiyaçları artıyor.

RİSK İDARESİ

Şimdi, bütün bu risklerin üzerine ‘fiyat riski’ de eklendi. Buna ‘enflasyon riski’ de diyebiliriz. Satılamayan mallar stokta biriktiriliyor. Stokun finansmanı için de kredi alınıyor. Stoktaki malların fiyatı artmayıp faizler arttığında da şirketlerin zarar etmesi söz konusu olacaktır. Çünkü, örneğin, altı aydır stokta duran malın fiyatı değişmediği halde, o stoku tutmak için belli bir faiz ödenmiş olacak. Kar marjları düşecek ya da stok zarar üretmeye başlayacak. Bu gelişme enflasyon lobisinin faaliyetlerinin artmasına neden olabilecektir.

Kısacası, ekonomik birimler son dönemde giderek artan riskler altında çalışmaya başladılar. Ekonomik dengelerin olumsuz yönde değişmesi tüm ekonomiyi finansman sıkışmasına götürebilecektir.

Dolayısıyla, ekonomik dengelerin kalıcılığı ileriye dönük risklerin gerçekleşmesini önlemesi bakımından önemli olmaktadır. Bu arada, şirketlerin de aldıkları riskleri iyi hesaplamaları önem kazanmıştır.

<B>PETROL </B>ithal eden gelişmekte olan piyasalar diğerlerine göre daha iyi konumdalar. Ama, <B>kısa dönemde onlar da bazı riskler altında</B>. Risklerin en büyüğü de <B>uluslararası sermaye akımlarının</B> bundan sonra alacağı yöndür. Mali piyasaların bir günü diğerine benzemez. Ruh değişikliği genellikle elde edilen kárlarla, alternatif yatırım alanların çekiciliği ile ve ileriye dönük beklenen temel dengeler konusundaki piyasa bilgileriyle çok yakından ilgilidir.

Bazı dönemlerde, ‘kötü haber’ mali piyasaları hiç ilgilendirmez. Onlar ‘iyi haber’ satın alma dönemindedirler. Başka zamanlarda piyasaları alt-üst edebilecek gelişmeler dahi bu dönemde tek gözle izlenir.

Bazı dönemlerde ise, mali piyasalar şişmiştir. ‘Kötü haber’ dönemine girilir. Ne olursa olsun, ‘iyi haber’ fazla bir ilgi görmez, çok kötü dahi olmayan haberler sanki kötüymüş gibi piyasaları çalkandırır. Çünkü, geçmişte elde edilen karları koruma kaygısı söz konusudur.

Genelde gelişmekte olan piyasalara, özelde ise Türkiye’ye yönelik olarak mali piyasaların ‘kötü haber’ bekleme dönemine girmek üzere olduğu yönünde işaretler var.

GÖRELİ ÇEKİCİLİK

Uluslararası mali sermaye son üç yıldır gelişmekte olan piyasalardan küçümsenmeyecek kárlar yaptı. Bu süre içinde, Rusya toparlandı. AB’nin yeni üyelerinin üyelik süreci tamamlandı. Türkiye ve Brezilya istikrar programlarına olabildiğince sadık kaldılar. Çin ekonomisi bölgesine itici güç verdi. Asya ekonomilerinde büyüme hızlandı.

Gelinen nokta, geçmişte yapılan kárların üzerine oturma zamanıdır. Artık, en ufak bir olumsuzluk dahi uluslararası mali sermayeyi ürkütebilecektir. Öyle de olmaktadır.

Örneğin, Brezilya’da epeydir bilinen siyasi belirsizlik şimdi çok büyütülmüştür. Bu hava yalnızca Brezilya’yı değil, tüm gelişmekte olan piyasaları ilgilendirmeye başlamıştır.

Petrol fiyatlarının yükselmesi gelişmekte olan piyasalarda büyüme konusunda ileriye dönük beklentileri biraz bozdu. Ama, finans piyasaları bunu şimdi büyütmeye başladı.

Uluslararası mali sermayenin şimdi daha az riskli, getirisi yükselen alternatifleri de doğdu. Geçmişte Amerika’da faizler yüzde 1 iken şimdi yüzde 4’lere ilerliyor. LİBOR zaten yüzde 4’ün üzerine çıkmış durumda, yüzde 5’e koşuyor. Kısacası, gelişmekte olan piyasalardaki yatırımları azaltmanın göreli gelir kaybı azaldı.

EV ÖDEVLERİ

Böyle bir ortamda Türkiye çok dikkatli olmak zorundadır. IMF ile yapılan standby düzenlemesinin ilk gözden geçirmesinin üç ay önce tamamlanmamış olması uluslararası mali sermayeyi o zaman ürkütmemiş olabilir. Ama, şimdi bir başka döneme giriliyor. Değil gözden geçirmenin ertelenmesi, gözden geçirme sürecinde bazı pürüzlerin varlığı haberine dahi mali piyasalar çok farklı tepkiler verebilir.

AB ile olan ilişkilerin pürüzlü olacağı artık sürpriz olmaktan çıktı. Ama, pürüzlerin tek tek ortaya çıkması mali piyasaları eskisine göre çok daha fazla olumsuz etkileyebilecektir. Bütün bunların üzerine, ‘erken seçim’ gibi iç siyasete yönelik dedikoduların yaygınlaşması da piyasaların asabını bozacak nitelikte olacaktır.

Böyle bir ortamla mücadelenin tek yolu ev ödevlerini eksiksiz yapmaktır. Gündemdeki yapısal reformların üzerine yatmak değil, hedefimiz, yapısal reformları programlanan tarihten önce bitirmek olmalıdır. Ancak bu şekilde mali piyasaların çalkantı yaratmak için aradığı bahaneleri ortadan kaldırabiliriz.

Aksi taktirde, mali piyasalar bahane arama dönemine girmektedirler. Sonbahar ayları bahaneler arttıkça artan dalgalanmalara sahne olabilecektir.

<B>PETROL </B>fiyatı oldukça fazla yükseldi. Reel olarak 1970’li yıllardaki düzeyine henüz gelmemiş olsa da, <B>petrol fiyatının geldiği noktaya üçüncü bir petrol krizi denebilir</B>. Petrol ihraç eden ülkeler açısından durum çok iyi. Tümünün cari işlemler fazlası fiyatların geldiği noktada petrol ihracatından geliyor. Döviz rezervleri artıyor. Küresel ölçekteki likidite bolluğuna katkı yapıyor.

Finansman açısından, petrol fiyatlarının geldiği düzey gelişmekte olan piyasaları da rahatlatıyor. Borçlanma olanakları artıyor. Çoğu gelişmekte olan piyasaların üyesi petrol ihraç eden ülkelerde, örneğin Rusya ve Meksika’da, yapısal sorunları olsa da, kısa dönemde olası bir kriz olasılığı neredeyse yok gibi. Türkiye de bu olumlu havadan nasibini aldı, beklenmedik bir gelişme olmadığı taktirde, almaya da devam edecek gibi görünüyor.

ZOR DURUMDAKİLER

Petrol ithal eden ülkelerin tümünün petrol faturası doğal olarak arttı. Petrol ithal eden gelişmekte olan piyasalar zaten büyüme sürecindeydiler. Dolayısıyla, finansman darboğazına da girmedikleri için petrol fiyatlarından en az olumsuz etkilenen grup oldukları söylenebilir. Yani, bu ülkeler petrol krizi karşısında kötünün iyisi durumundalar.

Çok fakir ülkelerle gelişmiş ülkeler için aynı yargıya varmak zor görünüyor. Çok fakir ülkelerin hem ödedikleri petrol faturası arttı hem de artan faturayı ödeyecek finansman olanakları yok. Geçmiş borçlarının silinmesi dahi henüz bir açıklığa kavuşturulamadı. Dolayısıyla, bu ülkelerin sorunlarının çözümü giderek ivedilik kazanıyor.

Gelişmiş Avrupa ekonomileri ve Japonya zaten ekonomik büyüme sorunu yaşıyorlardı. Artan petrol fiyatlarıyla, büyüme umutları iyice karardı. Şimdi, bir de enflasyon riski ile karşı karşıya kaldılar. Göreli olarak sıkı para politikası uygulanan Avrupa’da para politikasının gevşeme olasılığı giderek azalıyor.

Amerika Birleşik Devletleri’nde durum biraz daha farklı. Amerika büyüyordu. Enflasyon riskini azaltmak için faizler yükseliyordu. Ama, Amerika’da para politikasının göreli olarak daha hálá gevşek olduğu iddia edilebilir. Çünkü, Avrupa’ya göre, reel faizler Amerika’da hala düşüktür.

Petrol fiyatlarının artması Avrupa ekonomilerinde enflasyona çok daha çabuk yansıdı. Amerika’da ise geçen aya kadar petrol fiyatlarındaki artışın enflasyon üzerine olumsuz etkisi o denli fazla olmamıştı. Geçen ay yüksek çıkan enflasyon rakamları herkesi şaşırttı. Bundan sonra Amerika’da para politikasının daha hızlı sıkılaşması söz konusu olabilir. Dolayısıyla, faizler artmaya devam edecektir. Hatta, faiz artışları hızlanabilecektir.

DAHA ŞANSLILAR

Özetlersek, belli başlı dünya ekonomilerinde ekonomik büyüme umutları giderek kararıyor. Amerika’da büyümenin daha da yavaşlaması söz konusu olabilecektir. Gelişmiş Avrupa ülkelerinin kafalarını kaldırmaları bir başka bahara kalmıştır. Japonya da debelenip duracak gibi görünmektedir.

Bu şartlarda, belli başlı ekonomilerde ekonomik büyümeye para politikasından bir katkı beklemek çok gerçekçi değildir. Aksine, yükselen faizlerle enflasyonist baskılara karşı mücadele edilirken, ekonomik büyüme daha da olumsuz etkilenebilecektir.

Petrol ihraç eden ülkeler dışında, yaşanan ortamda en iyi durumda olan yine petrol ithal eden gelişmekte olan ülkeler gibi görünmektedir. Onların da petrol faturası artmıştır. Onlarda da büyümenin bir ölçüde yavaşlaması söz konusudur. Onlar da enflasyonist baskılarla mücadele etmek zorundadır. Ama, gelişmekte olan piyasaların bütün bu olumsuzluklarla daha kolay mücadele edebilmeleri için gerekli finansman olanakları da açıktır. Bütün bunlar bu ülkelerin risklerinin azaldığı anlamına gelmemektedir.

<B>KISA </B>dönemde, <B>ekonomi kendi dengesini bulur</B> yaklaşımıyla kadere razı olmak küreselleşen sermaye piyasalarında çok gerçekçi değildir. Çünkü, ekonomi kendi dengesini bulurken, çok sert değişmeler çok maliyetli zararlara da neden olabilmektedir. Sermaye akımlarının devamına dayanan bir ekonomi politikası stratejisi risklidir.

Dalgalı kur rejiminde döviz kurlarının cari işlemler açığına bir ilaç olmadığını her halde deneyimlerimizle öğrenmiş bulunuyoruz. Arada sırada döviz kurlarının başını kaldırması, genellikle, iç ekonomik dinamikler nedeniyle değil, ekonomi dışı etkenlerle ya da dış piyasalardan kaynaklanmaktadır. Piyasaları sinirlendirerek arzulanan ekonomik dengeyi bulmaya çalışmak çok akılcı değildir. Bunun adına ‘düzeltme’ demek anlamsızdır.

BÜYÜMEDEN AÇIK VERMEK

Yabancı sermaye akımları Türkiye’yi sempatik buldukları sürece döviz kurları üzerinde aşağıya doğru baskı devam edecektir. Cari işlemler açığının büyüklüğü şimdilik Türkiye’yi yabancıların gözünde sempatik olmaktan çıkarmamaktadır. Ama, kaşlar kalkmaktadır. Kazara, sempatik olmadığımız taktirde, yeni dengeye uyum zaten çok acılı olabilecektir.

Yabancıların gözünde sempatik kaldığımız sürece reel olarak değer kazanan Türk Lirası’nın doğuracağı sonuçlardan biri ekonomik büyümenin yavaşlaması, hatta negatife dönmesi olabilir. Ama, ekonomi büyümediği halde dahi, cari işlemler açığı devam edebilir. Son veriler, eğer gerçeği yansıtıyorlarsa, bu yönde işaretler vermektedir.

Üretimini büyütemeyen bir ekonomi nasıl artan cari işlemler açığı verebilir? Milli gelirin düşmesi ya da büyümesinin düşmesiyle vergi gelirleri göreli olarak azalacaktır. Kamu harcamaları ise göreli olarak artma eğilimine gireceklerdir. Kısacası, kamu açığı artacaktır. Özel sektör tasarruf eğilimi artmadığı taktirde, cari işlemler açığı devam edebilecektir.

Bu çeşit olumsuzlukların elbette yurt dışındaki yatırımcıları tedirgin etme olasılığı sıfır değildir. Ama, daha önce vurgulandığı gibi, yabancı yatırımcıları tedirgin ederek yeni bir ekonomik denge arayışı akılcı bir yaklaşım değildir. Kalıcı dengeleri oluşturmayı tesadüflere bırakmak ora dönemde sıkıntı yaratır.

BELİRSİZLİKLER

Yabancı yatırımcıyı tedirgin etmeden yeni bir denge oluşturmak ancak yabancı sermaye akımlarının devamı varsayımı altında belli bir noktadan sonra Türk Parası’nın reel değerlenmesini ve cari işlemler açığının artışını durdurmaktan geçmektedir.

Bu ikisi birbiriyle ilişkili de görünse, iki hedefi de gerçekleştirmenin yolları birbirinden farklıdır. İkisi de aynı iktisadi etkenlerin sonucunda oluşabilse de, birbirinden farklı olgulardır. Yaygın kanı aksine de olsa, birini düzeltmek diğerini düzeltmek anlamına gelmeyebilir. Hatta, hedefin birini gerçekleştirmek diğerini gerçekleştirmeyi zorlaştırabilir dahi.

Cari işlemler açığının çözümü maliye politikalarından geçmektedir. Döviz kuru sorunun çözümü ise kısa dönemde Merkez Bankası’nın elini güçlendirmesiyle gerçekleştirilebilir. Çünkü, sürdürülebilir bir dengeye ulaşmaya çalışırken fiyat istikrarı hedefinden de vazgeçemeyiz. Bu konuya geçen hafta başındaki yazılarımda değinmiştim.

Önümüzde belirsizliklerle dolu bir dönem vardır. Avrupa Birliği konusundaki tedirginliklere, erken seçim gibi, iç siyasi belirsizlikler de eklendiği taktirde, bugünkü dengeyi korumak bir yana, bugünkü dengenin getirdiği kaygılarla çok faklı dengelere ulaşma olasılığı giderek yükselmektedir.

Durumu şimdi daha iyi değerlendirmek zorundayız.