Ercan Kumcu

KISA dönem içinde bir ülkeye akan yabancı sermaye büyük ölçüde dışsal bir olaydır. Yani, yabancı yatırımcılar portföylerinin bir kısmını gözledikleri ekonomik dengede beklentiler doğrultusunda her hangi bir ekonomiye kaydırabilirler. Sermaye hareketleri serbest olan bir ekonomide kısa vadede bu konuda yapılacak faza bir şey yoktur.

Cari işlemler açığı ise içsel bir olaydır. Bir ülkedeki ekonomik dengelerin sonucunda cari işlemler dengesi oluşur. Ülkedeki toplam tasarruflar toplam yatırımlardan daha az ise cari işlemler açığı oluşur.

İKİ BAĞIMSIZ GELİŞME

Cari işlemler açığı verebilmek için mutlaka yabancı sermaye girişi gerekir diye bir kural yoktur. Yabancı sermaye gelmese de, cari işlemler açığı verilebilir. Açığın finansmanı böyle bir durumda döviz rezervlerinin kullanılması yoluyla olur. 1970’li yıllarda bu olguyu çok yaşamıştık.

Yabancı mali sermayenin ülkeye akması cari işlemler açığının finansmanını kolaylaştırır. Yani, yabancı yatırımcıların getirdikleri paralarla bir ülke kolayca tasarruflarının üzerinde yatırım yapabilir hale gelebilir. 1980’li yıllardan bu yana da bu olguyu yaşıyoruz.

Bir ülke cari işlemler fazlası verse dahi çok büyük yabancı mali yatırımlar çekebilir. Bugünlerde Türkiye, Macaristan, Güney Afrika gibi ülkelerin dışında birçok gelişmekte olan piyasalarda durum zaten böyledir.

Cari işlemler açığı yabancı sermaye akımları yoluyla kolayca finanse edildiğinde, sorunun hafife alınması bilinen bir gerçektir. Buna karşılık, uluslararası sermaye akımlarının ülke parasının reel değerlenmesi yönünde döviz kurları üzerine yaptığı baskı cari işlemler açığı ile uluslararası sermaye hareketleri arasında doğrudan bir ilişki varmış izlenimi verir. Bu tam olarak doğru değildir.

Cari işlemler açığını asıl oluşturan etken tasarrufların azalması (tüketimin artması) ve/veya yatırımların çok hızlı artmasıdır. Paranın reel olarak değer kazanması bu olguyu ancak daha da artırıcı bir etken olabilir. Yani, döviz kuru gelişmeleri iç talebi bir ölçüde etkileyebilir. 1980’li yıllarda Türkiye paranın reel değer kaybettiği dönemlerde de cari işlemler açığı vermiştir.

Faizleri düşürerek uluslararası sermaye hareketlerini etkileyebilmek çok fazla gerçekçi değildir. Aksine, faiz düşüşleri iç talebi artırıcı rol oynadıklarından, uluslararası sermaye akımını yavaşlatmaya çalışırken, cari işlemler açığının daha da büyümesine neden olabilir. Son dönemde biraz bu olguyu yaşadık galiba.

İKİLEM

Ekonomi politikaları açısından, uluslararası sermaye akımları ciddi bir ikilem yaratmaktadır. Ekonomik büyümenin önünü kesmeden bu ikilemi çözebilmek olası görünmemektedir. Çünkü, cari işlemler açığını azaltacak tek etken iç talep kısılmasıdır. Uluslararası sermaye hareketlerini bir şekilde yasaklamak ya da sınırlandırmak ise orta vadede bir çözüm yerine, daha çok sorun yaratır.

Uluslararası sermaye hareketlerinin döviz kurları üzerinde yarattığı baskı ile mücadelenin tek yolu ise kısa vadede Merkez Bankası’nın bilançosunun esnek olmasıdır. Yani, Merkez Bankası döviz alımları yoluyla büyüttüğü bilançosunu döviz dışı işlemler yoluyla küçültebilmelidir. Gerektiğinde, Merkez Bankası’nın göreli olarak uzun vadeli borçlanabileceği (örneğin altı ay) bir piyasa oluşturulmalıdır.

Büyümeden feragat edilmeye yanaşılmadığı ve Merkez Bankası bilançosuna esneklik getirilemediği taktirde cari işlemler açığı ve uluslararası sermaye akımlarının döviz kurları üzerindeki baskılarıyla ancak "mini çalkantılar" yoluyla mücadele edilebilir. Bu yaklaşım çözüm olabilir, ama enflasyonla mücadeleyi sekteye uğratır. Türkiye şimdilik bu stratejiyi izliyor görünümündedir.

TEMMUZ ayı enflasyonu bana göre beklentilerin altında gerçekleşti. Gazetelerin çoğu ve bazı raporlar enflasyon haberini "enflasyon yine beklentilerin üzerinde" diye verseler de, beklentiler 0.85’in oldukça üzerindeydi diye düşünüyorum.

Çeşitli kuruluşların yaptığı anketler temmuz ayı enflasyon beklentisini hem tüketici hem üretici fiyatlarında yüzde 1’in üzerinde olduğunu gösteriyordu. En azından, benim bildiğim anketlerin tümü üretici fiyatlarındaki enflasyon beklentilerinin yüzde 1’in üzerinde olduğu üzerinde anlaşıyorlardı.

Temmuz ayında üretici fiyatları enflasyonu yüzde 0.86, tüketici fiyatlarındaki enflasyon yüzde 0.85 oldu. Geçmiş temmuz aylarına göre, bu rakamlar elbette yüksektir. Örneğin, tüketici fiyatları enflasyonu 2003 ve 2004 yıllarının temmuz ayında eksiydi. Geçen yılın temmuz ayında ise yüzde 0.48 olarak gerçekleşmişti.

FARKLI BİR DİNAMİK

Artık farklı bir enflasyon görünümü ile karşı karşıya olduğumuzu kabullenmek zorundayız. Yeni enflasyon görünümünün tümünü de mayıs ve haziran aylarında finans piyasalarında yaşanan çalkantılara bağlayamayız.

Enflasyon görünümünü irdelerken son dönemde artan enflasyonun tek kabahatlisinin döviz kurlarının artması olduğunu düşünmek konuyu hafife almak olur. Kurlardaki artış enflasyondaki olumsuz eğilimin üzerine tuz-biber ekmiştir. Döviz kurlarında sağlanan göreli istikrarın kendiliğinden enflasyonu yeniden aşağıya çekeceğini düşünmek çok fazla anlamlı değildir.

Enflasyonu irdelerken parasal genişlemeye ve iç talep artışının yaratabileceği olumsuz ortama da bakmak zorunludur.

Grafikte 2003 yılının temmuz ayından geçen aya kadar aylık olarak "altı aylık enflasyon rakamları" verilmektedir. Aslında, enflasyondaki olumsuz görünümün 2005 yılının ortasında başladığı bu grafikten açıkça görünmektedir. 2003 yılının eylül ayında altı aylık enflasyon yüzde 3’e kadar inmişken, 2004 yılının başına kadar yeniden çıkış eğilimini sürdürmüş, 2004 yılının ortasında yeniden yüzde 3’e gelmiştir. 2005 yılının başında altı aylık enflasyon yüzde 6’ya kadar çıkmışken, yılın ortasında yüzde 1.4’e kadar gerilemiştir. 2005 yılının ortasından itibaren enflasyonda çıkış eğilimi başlamış ve 2006 yılı ocak ayında altı aylık enflasyon son üç yılın rekorunu kırarak yüzde 6.4 olmuştur. Son üç aydır altı aylık enflasyon yüzde 5 civarında seyretmektedir.

Bu anlatımdan her yılın ikinci yarısında birinci yarısına göre enflasyonun daha yüksek olduğu ve mevsimsel bir dinamiğin geçerli olduğu düşünülebilir. Bir dereceye kadar bu izlenim doğrudur. Ama, 2006 yılı başındaki yüzde 6.4 düzeyindeki altı aylık enflasyon diğer iki yıla göre daha yüksektir. Mayıs-haziran çalkantıları olmasaydı da, altı aylık enflasyonun bu yıl ortasında geçen yılın aynı dönemindeki düzeyine (yüzde 2’nin altına) gelmesi olasılığı sıfıra yakındı. Büyük bir olasılıkla döviz kurları istikrarlı seyretseydi, altı aylık temmuz enflasyonu yüzde 3.5-4 civarında olacaktı.

Kısacası, enflasyon görünümündeki olumsuzlukları ve arkasındaki dinamikleri, 2005 yılının ortasından bu yana iyi incelememiz gerekmektedir.

IMF’ye verilen son niyet mektubunda mali sektördeki denetimin daha fazla genişletilmesi yönünde çalışmaların başladığı ifade edildi.  Bu cümleden şimdi bankacılık ve diğer bazı banka dışı mali sektörün tek elden denetim ve gözetimine sermaye piyasalarında çalışan aracı kurumların ve sigortacılık sektörünün de katılmasını anlıyoruz.

Bankacılık Düzenleme ve Denetleme Kurumu’nun (BDDK) bugünkü haliyle bu işin üstesinden gelmesine olanak yoktur. Tüm mali sektörü kapsayacak şekilde sorumluluğu artacak olan BDDK’nın da yeniden yapılanması kaçınılmazdır.

BÜTÜNLÜK

BDDK’nın sorumluluklarının artması gerek düzenleme açısından gerekse denetim açısından BDDK bünyesine yeni uzmanların alınması ve uzman adaylarının eğitilmeleri şarttır. Her şeyden önce, BDDK’nın çalışan sayısı artacaktır.

Çalışan sayısının artması o enli büyük bir sorun değildir. Önemli olan, farklı uzmanlık alanlarındaki denetim ve gözetiminin Kurul düzeyinde değerlendirilmesidir. Mali sektörün farklı alanlarında gerektiğinde yeni kararlar alınacak ya da daha önceki kararlarda değişikliklere gidilecektir. Bir alanda alınacak kararların mali sektörün diğer alanlarında olumlu ya da olumsuz sonuçları olacaktır. Kurul alacağı her kararı bir bütün içinde değerlendirmek zorunda kalacaktır.

Böyle bir sorumluluk ancak Kurul’un farklı alanlardan sorumlu idari görevi (executive) olan üyelerden oluşması halinde çok daha kolay yerine getirilebilecektir. Kurul üyelerinden biri bankacılıktan, diğeri leasingden, başkası faktoringden, bir diğeri aracı kurumlardan, bir başkası sigortacılıktan sorumlu olacaklardır. Kurul’un Başkanı ve Başkan Vekili ise doğrudan hiçbir alanda günlük işlere girmeyecek ama idari sorumlulukları olan Kurul üyelerinin koordinasyonundan sorumlu olacaklardır. Başkan’a bağlı Başkan Yardımcıları ise diğer destek birimlerini yöneteceklerdir.

Böyle bir organizasyonda, Kurul üyeleri belli sürelerde toplanan ve toplantıdan az önce alınacak kararlar hakkında bilgisi olan bir grup olmaktan çıkacak, her bir Kurul üyesi kendi sorumluluk alanlarında Kurul’a ve Başkan’a karşı sorumlu olacaklardır. Sigortacılık alanında alınacak bir kararın zaten çoğunluğunun sahip olduğu bankalar üzerindeki etkileri işin sorumluları tarafından tüm Kurul önünde tartışılacaktır. Kararlar tüm mali sektörü gözeten bir bakış açısı içinde alınacaktır.

DOĞAL SÜREÇ

Kurul üyelerinin pasif konumdan aktif konuma geçmesiyle atanmalarındaki ölçütler de ister istemez değişmek zorunda kalacaktır. Geçmişte başarılı işler yapmış olsalar da, aktif görevi tamamlamış kişilerin bir süre daha fazla yorulmadan maaş alacağı bir konumdan çıkarılıp mali sektör düzenleme ve denetleme kurulu en az Başkan ve Vekilinde aranacak özelliklere sahip kişilerden seçileceklerdir. Hükümetlerin gönlünden geçmese de, en azından mali sektörün farklı alt grupları hükümetlerden bu yönde hareket etmelerini talep edeceklerdir. Kurul düzeyinde uzmanlaşma öne çıkacaktır.

Türkiye’de bu çeşit organizasyon değişiklikleri çabuk olmamaktadır. Engelleme ile karşılaşılması doğaldır. Statünün korunması yönünde çabalar olacaktır.

Dışarıdan dayatıldığında işler daha çabuk gerçekleşmektedir. Biz isteyelim ya da istemeyelim, bir gün bu yolda ilerlememiz kaçınılmazdır. Bugün BDDK’nın sorumluluk alanı dışındaki mali sektörde yarın çıkabilecek sorunlar bu süreci hızlandıracaktır.

ELEKTRİK fiyatlaması Türkiye’de daima büyük bir sorun olmuştur. Sorun olmaya da devam etmektedir. Elektrik piyasasında fiyat mekanizmasının çalıştırılması sağlanamadığı sürece bu sorunla uzun süre daha yaşarız.

Türkiye’de elektrik fiyatlaması çok şeye muktedirdir. Enflasyonu kontrol etmek isteyen hükümetler ilk önce elektrik fiyatlarına zam yapmayarak başarılı olacaklarını düşünürler. Sanayicinin derdini dinleyen siyasetçiler elektriğin ucuza sağlanmasıyla sanayinin sorunlarının büyük bir bölümünü çözeceklerini sanırlar. Ucuz elektriğin siyasi puan getireceği düşünülür. Kısacası, elektrik fiyatlaması makro sonuçları olan ve Türkiye’nin en önemli mikro sorunlarından biridir.

UCUZ PAHALIDIR

Şimdi yine böyle bir dönemden geçiyoruz. İşbaşındaki hükümet göreve geldiğinden bu yana elektrik fiyatı konusunda hassas davranıyor. Türkiye’nin önemli ekonomik sorunlarından birinin "pahalı elektrik" olduğunu düşünülüyor ki, elektrik fiyatları neredeyse sabitlendi. Fiyat mekanizması ile oynanınca, sonuçları çoğu zaman tatsız oluyor.

Petrolün fiyatı 20 dolardan 70 dolara geldi. Enerji üretimi pahalılaştı. Ekonomide genel fiyat düzeyi yükseldi. Ama, elektrik fiyatları bunların hiçbirine ayak uyduramadı. Çünkü, elektrik fiyatlarını devlet tespit ediyor. Devlet karşılığını bulamadığı bir sübvansiyon verme peşinde koşuyor. Arzı kısıtlıyor. Kendi finansman açıklarını büyütüyor.

Şimdi, özel sektörün işlettiği elektrik santrallerinin tek tek kapandıklarını duymaya başladık. Çünkü, elektrik üretim maliyeti yükselip elektrik fiyatları sabit kalınca, elektrik üretmek ekonomik olmaktan çıkıyor. Zararına üretim yapmaktansa, üretmemek daha ekonomik olmaya başlıyor. Tehlike de burada zaten.

Bu haliyle, sorun, özel sektörün sonuymuş gibi görünse de, bir süre sonra sorunun toplumsal bir sorun olduğunun farkına varacağız. Çünkü, yeterli elektrik üretilemediğinden, elektrik kesintilerini daha sık yaşamaya başlayacağız. Diğer üretim tesisleri yeterli ve devamlı elektrik alamadığından üretimlerini durdurmak durumunda kalacaklar. Bugün elektrik fiyatları değişmesin diye lobi yapan sanayicilerimiz, yarın, elektrik bulamadıkları için şikayet etmeye başlayacaklar.

Ekonomide en pahalı mal, bulunamayan maldır. Elektriği görünürde ucuz yapıp bulunamaması sorunları çözmez, aksine, daha da ağırlaştırır.

EZBERLENEN FİLM

Sorunun bir başka yönü elektrik fiyatlarına eninde sonunda yapılacak zammın ortalama enflasyon üzerine kısa dönemde yapacağı tahribattır. Elektriğin üretimde ve yaşamda önemli girdilerden biri olması dolayısıyla, elektrik fiyatının ortalama fiyat istatistiklerine doğrudan ve dolaylı etkisi vardır. Elektrik fiyatlarında ayarlama geciktirildikçe, ileride elektriğe daha yüksek toplu zamlar yapmak zorunda kalınacaktır.

Her ay elektriğe yüzde 1 zam yapmak yerine iki yıl geciktirip topluca yüzde 25 zam yapmak arasında çok büyük fark vardır. Bir ayda fiyat istatistikleri zıplayacak, enflasyon artıyor görüntüsü verilecek ve enflasyonist beklentiler yeniden alt-üst olacaktır. Yakın geçmişimizde bu filmi çok gördük.

Fiyat mekanizmasını çarpıtmak mutlaka mağdur yaratır. Elektrik fiyatını ucuz tutmaya yönelik stratejinin de yaratacağı mağdur tüm toplum olacaktır.

BUGÜN temmuz ayı enflasyonu açıklanacak. Ekonomik birimler kısa dönemli enflasyon beklentilerini geçmişe göre o denli artırdı ki, bugün açıklanacak enflasyon rakamlarının beklentilerin altında çıkma olasılığı artık küçük değildir. Olumlu yönde şaşırabiliriz.

Geçmişe göre daha yüksek enflasyon ekonomik birimlerce benimsendi denebilir.

Finans piyasalarının sert tepki vermemesi ve beklentilerin daha da bozulmaması açısından temmuz ayı enflasyonunun "kötü sürpriz" olarak nitelenmemesi olumlu bir gelişmedir. Ama, önümüzdeki bir ya da bir buçuk yıllık enflasyon görünümü açısından, yükselen enflasyon fiyatlama altyapısını değiştirerek enflasyonla mücadeleyi eskiye göre zorlaştıracaktır.

YENİ KATILIKLAR

2004 yılı ortasından bu yılın nisan ayına kadar enflasyon yıllık bazda yüzde 7-9 arasında sıkışmıştı. Piyasa diliyle, yüzde 7 enflasyon bir anlamda orta dönemli bir "taban" oluşturmuş gibi görünüyordu.

Taban kırılamadı. Ama, tavanı kırdık. 2005 yılı enflasyon hedefinin 2004 yılının daha ortasında altında kalınmış gibi görünmesi belki enflasyonla mücadelede rahatlamaya neden oldu. Geriye doğru bakıldığında, 2005 yılındaki faiz indirimlerinin çok hızlı yapıldığı dahi iddia edilebilir. Bazı riskler görüldü, ama çok ciddiye alınmadı.

Artan uluslararası sermaye girişlerine tepki faizlerin düşürülmesi yoluyla verildi.

Fiyat istikrarını yakalamış bir ekonomide bu tepki doğruymuş gibi görülebilir. Ama, enflasyonla mücadele eden bir ekonomide, faizlerin düşürülmesi yoluyla sermaye girişleriyle mücadele enflasyonla mücadeleyi zorlaştırabilir, hatta olanaksız hale de getirebilir.

Galiba, Türkiye bu yanlışa düştü. İleride, geriye dönük veriler arttıkça, bu konuda daha kesin yargılara varmak mümkün olabilecektir.

Gelinen noktada, makro ekonomik politikalarda radikal bir sapmaya gidilmediği taktirde, enflasyonda ileriye dönük iki önemli risk mevcuttur. Birincisi, fiyatlandırma mekanizmalarının enflasyondaki katılığı artırmaya katkı yapabilecek bir biçimde değiştirmesidir.

İkincisi, ücret ayarlamalarının yeniden geçmiş enflasyona açıkça ya da zımni bir biçimde endekslenmesidir.

Bu risklerin gerçekleşmesi durumunda önümüzdeki dönemde enflasyon daha yüksek bir düzeyde katılaşabilecektir.

Orta dönemli yüzde 4 hedefine ulaşabilmek hem daha zor hem de daha uzun zaman alabilecektir. Diğer makro ekonomik değişkenlerdeki gelişmeler enflasyon ile mücadelenin bundan sonra ne denli ciddiye alınacağı ile yakından ilgilidir.

YENİ STRATEJİ

Söz konusu riskler karşısında, kısa vadeli faizlerin bir süre artış eğiliminde olmaları normal karşılanmalıdır. Kısa vadeli sermaye girişine önlem olarak en azından belli bir süre faiz politikasının kullanılmaması enflasyonla mücadeleye katkı yapacaktır. Ama, ekonomik büyümeden belli bir ölçüde fedakarlık yapmak kaçınılmaz olacaktır.

Böyle bir stratejinin genel seçimlerin yaklaştığı bir dönemde ne denli gerçekçi olduğu ise tartışmalıdır.

Ama, siyasi otorite siyasi açıdan puan getirebilecek girişimleri makro ekonomik politikaları çarpıtarak değil, belli bir ölçüde mikro politikalarla yapabilir. Özellikle üretimde verimlilik artışları için mikro politikalara ağırlık vermek çok akılcı görünmektedir. Bu politikaların çok kısa sürede sonuç vermesi ise çok gerçekçi değildir.

EKONOMİ yönetiminde "böl ve yönet" stratejisi yerini giderek daha akılcı bir yapıya bırakıyor. Önce sosyal güvenlik kurumları tek çatı altında toplandı.  Şimdi de, IMF’ye verilen niyet mektubundan mali sektörün gözetim ve denetiminin tek çatı altında toplanıp toplanamayacağı konusunun kurulan bir komite tarafından incelendiğini öğrendik.

Genellikle bir iş sürüncemede bırakılmak istenirse, incelenmesi için komiteye havale edilir. Önce, komite üyelerinin kimlerden oluşacağı üzerine zaman kaybedilir. Daha sonra, komite oluşup konunun teknik taraflarını incelemek üzere alt komiteler oluşturulur. En sonunda da, konu unutturulur.

Halbuki, yapılacaklar bellidir. Ama, konunun ilgili kurumları göreli konumlarının olumsuz yönde değişmemesi için uğraş veririler. İdarede yetki kaybetmemek esastır. Bahaneler üretilir. Lobi yapılır. Sonunda, statünün değişmemesi en az baş ağrıtan bir çözümmüş gibi görünür. Mali sistemin tek çatı altında denetim ve gözetiminin yapılması projesi de böyle bir akıbete uğrayabilir. Yazık olur. Nasılsa, bir gün bunu da yapacağız.

KURALLAR VE SAĞLIK

Mali sektörün denetim ve gözetimini önce Hazine’nin sorumluluğundaydı. Hazine bu sorumluluklarını bırakmakta uzun süre direndi. Yetki kaybına yanaşılmadı. Sonunda, IMF’nin zoruyla bankacılık sektörünün gözetim ve denetimi yeni kurulan Bankacılık Düzenleme ve Denetleme Kurumu’na (BDDK) verildi.

Geçen yıl yine Hazine’nin sorumluluğundaki leasing ve faktoring gibi banka dışı mali kesimin bazı ayaklarının gözetim ve denetimi BDDK’nın sorumluluğuna geçti. Dikkat edilirse, 2000 yılında kurulan BDDK’nın mali sektörün birazını daha kendi sorumluluğuna alması tam beş yıl sürdü. BDDK’nın kurulması fikri de on beş yıl tartışıldı.

Şimdi yapılması gereken Tasarruf Mevduatı Sigorta Fonu’nun (TMSF) varlık idaresi bölümünün dışarıda bırakılıp tasarruf mevduatları sigorta eden bölümünün yeniden BDDK bünyesine alınmasıdır. Çünkü bankacılık sektörünün gözetim ve denetimin ayrılmaz bir parçası mevduat sigortası fonunun idaresidir.

BDDK sermaye piyasasında faaliyet gösteren aracı kurumların da gözetim ve denetimini üstlenmesi gerekir. Bu yaklaşım şimdi bu işi yapan Sermaye Piyasası Kurumu’nun (SPK) işlevine son vermek anlamına gelmez. Aksine, SPK sermaye piyasasının kurallarını koymaya devam edecektir. Sermaye piyasasındaki küçük yatırımcıların haklarının korunması için düzenlemeler yapmaya devam edecektir. Ama, sermaye piyasası işlemlerine aracılık eden şirketlerin denetimi BDDK’da olacaktır. Futbolun kurallarını koymak bir iştir, futbolcunun sağlığı ile ilgilenmek bambaşka bir iştir.

Halen Hazine’de olan sigortacılık sektörünün gözetim ve denetimi de BDDK’da olmalıdır. Bu şekilde, tüm mali sektörün denetimi tek çatı altında toplanacaktır. Bir elin yaptığından diğer el haberdar olacaktır. Mali sektörde denetim ve gözetimin koordinasyonu çok daha verimli ve tutarlı olacaktır.

DAĞILIP TOPARLANMAK

BDDK’nın gözetimine giren sektör önce bir dağılıyor. 2000’lerde bankacılık dağıldı, sonra toparlandı. Leasing ve faktoring sektörünün de yakın gelecekte dağılmasına şaşırmamak gerekir. Tek çatı projesi tutarsa, aracı kurumlarda ve sigortacılıkta da belli bir dağılma söz konusu olabilecektir. Ardından, sağlıklı bir toparlanma gelecektir.

Mali sektörün gözetim ve denetiminin tek çatı altında toplanmasının en önemli nedenlerinden biri mali sektörün birçok alt bölümlerinin önce bir dağılmaya ihtiyacı olmasıdır. Önce dağılıp sonra toparlandıktan sonra mali sektör çok daha sağlıklı bir yapıya kavuşacaktır.

Bugünkü organizasyon yapısıyla BDDK’nın bu yükün altından kalkması mümkün değildir. Mali sektörün gözetim ve denetimi BDDK bünyesinde tek çatı altında toplanırken, BDDK’nın organizasyon yapısı da değişmek zorundadır. Bu konuyu bir başka yazıda ele alacağım.

DÜN satır başlarıyla özetlediğim IMF raporunun kısa dönemli tespitleri ve önerileri tek bir cümlede özetlenebilir: Türk parası fazla değerlenmiştir; enflasyon hedefinden taviz verilmeden, Türk Lirası’nın değerlenmesi tersine çevrilmelidir. IMF’ye göre, Türk Lirası’nın değerlenmesi cari işlemler açığının artmasına neden olmaktadır. Artan uluslararası sermaye hareketleri açığın finansmanını kolaylaştırmaktadır. Ama, cari açıktaki gelişmeler ve açığın finansmanı ekonomiyi risk altına sokmaktadır.

Kurların artması için önerilen en önemli politika aracı Merkez Bankası’nın kısa vadeli faizleri daha da düşürmesidir. Bu yolla, Türkiye’de yatırım araçlarının getirileri düşecek ve yabancı yatırımcılar Türkiye’ye gelmeyecek, hatta Türkiye’den çıkacaklardır. Yabancı yatırımcılar döviz getirmediğinden, kurlar da yükselme eğilimine girecektir.

KURLARI YÜKSELTMEK

IMF’nin teşhis ve önerilerinde içine düştüğü en büyük yanılgı belli ölçüde para ikamesi (iki farklı paranın aynı anda yatırım aracı olması) yaşanan bir ekonomide ekonomi politikalarının çalışması ve ekonomik birimlerin bu politikalara verdiği tepkinin farklı olduğunu hesaba katmamasıdır. Kaldı ki, yabancı yatırımcıların gelişmekte olan piyasalara bakış açısı da "ya gir ya çık" biçimindedir. Yani, beklenen getiriler iyi olduğunda girilir, beklenen getiriler kötüleştiğinde çıkılır. Yabancılar bu piyasalarda yön belirleyen yatırımcı kitlesidir.

Faizlerin düşürülmesi yoluyla Türkiye’de yatırım araçlarının getirilerinin düşürülerek sağlanmaya çalışılan denge daima yatırım araçlarına ek talep yaratmayı önlemek yerine getirilerin düşmesiyle yatırım araçlarından çıkmak şeklinde gerçekleşir. Dolayısıyla, faizler yoluyla portföy tercihlerinin istikrara kavuşması değil, portföy tercihlerinin radikal bir biçimde değişmesi söz konusu olmaktadır.

Mayıs ve haziran aylarında yaşananlara da bu çerçevede bakmak mümkündür. Uluslararası yatırımcılarda risk iştahının azalmasıyla aslında göreli olarak Türkiye’deki yatırım araçlarının cazibesi faizler düşürülmeden de azalmış olmaktaydı. Ama, yatırımcılar bu duruma Türkiye’deki yatırımlarını durdurarak değil, Türkiye’deki yatırımlarından çıkarak tepki vermişlerdir. Az daha, faizler artırılmasaydı, yerli yatırımcılar da benzer bir tepkiyi vereceklerdi. Dolayısıyla, faizleri düşürme yoluyla yatırım araçlarının cazibesini azaltma girişimi daima faizlerin yükseltilmesiyle sonuçlanmaktadır. Kısacası, cari işlemler açığı ile faizlerin düşürülmesi yoluyla mücadele etmek olanaksızdır. IMF bu konuda yanlış bir tuttum içinde görünmektedir.

PARA POLİTİKASI

İç talep büyümesi IMF yetkililerine bir sorun gibi görünmemektedir. Halbuki, sorunun kökeni iç talep büyümesidir. Kamu ve özel kesim tasarruf dengesi yoluyla yaptıkları analizde bir ölçüde iç talep artışının önemini kavrar gibi yapıp kamu finansmanında daha fazla tasarruf önermektedirler. Ama, önerdikleri tasarruf miktarı derde deva olacak boyutta olmaktan uzaktır.

Ekonomiye güven neticesinde para arzının artmasının enflasyonist olmadığı ima edilmektedir. Çünkü, IMF’ye göre, para talebi de artmaktadır. Bu yargı bir ölçüde doğru olabilir. Ama, son dönemlerde para talebinin para arzı kadar arttığını söylemek zor görünmektedir. Para talebi para arzı kadar arttıysa, Merkez Bankası’nın döviz alımlarıyla piyasaya çıkardığı parayı yine aynen borçlanmak durumunda kalmasını açıklayabilmek mümkün olmamaktadır.

Geçen yılın eylül ayından bu yılın nisan ayına kadar aylık ortalamalar bazında Merkez Bankası parası 19.3 milyar YTL artıştır. Bu artışın 18.1 milyar YTL’si döviz alımlarından kaynaklanmıştır. Aynı dönemde, Merkez Bankası çıkardığı ek paranın 16.4 milyar YTL’sini ek olarak açık piyasa işlemleri yoluyla borçlanmak zorunda kalmıştır. Para talebi gerçekten para arzı kadar artmış olsaydı, Merkez Bankası döviz karşılığında bastığı paranın neredeyse tümünü geri çekmek zorunda kalır mıydı?

İhtiyati nedenlerle, IMF Merkez Bankası’nın döviz rezervlerinin artırılması yaklaşımını desteklemektedir. Ama, geçmiş deneyimlerden anlaşıldığı kadarıyla, gerek olduğunda, artan döviz rezervlerinin kullanılmasına sıcak bakmamaktadırlar. İhtiyat ölçüsü olarak döviz rezervlerinin düzeyi ile kısa vadeli borçlar arasındaki ilişkiye bakmaktadırlar. Ama, kısa vadeli borçların ödenmesi gerektiğinde, "döviz rezervleri döviz çıkışında kullanılmaz" kuralı geçerli kılınmaktadır. O halde, dalgalı kur sisteminde döviz rezervlerinin işlevi hakkında bizlerin biraz daha aydınlatılmaya ihtiyacı vardır!

GEÇEN kasım ayında IMF tarafından hazırlanan Türkiye ekonomisi raporu geçenlerde kamuoyuna açıklandı. Rapor, teşhisleriyle ve önerileriyle Merkez Bankası’nın para politikası ve enflasyon raporlarıyla çok büyük bir paralellik gösteriyor. Sosyal güvenlik sistemi gibi kamu finansmanı yapısında kanayan yara olarak bugünlere kadar savsaklanan reformların ivediliğini vurgulamanın dışında, IMF raporu daha çok cari işlemler açığı, enflasyon görünümü, döviz kurlarının reel değerlenmesi ve büyüme gibi konulara yoğunlaşmış görünmektedir.

Rapordaki genel hava içinde, çeşitli konularda teşhisler vurgulanırken, olası riskler öne çıkarılarak bir anlamda teşhislerin doğru olamayabileceği dile getirilmektedir. İleride, "ben söylemiştim" denebilecek açık kapılar bırakılmaktadır.

TESPİTLER

Önce, raporun ana hatlarını satır başlarıyla özetleyelim. Ardından raporun geneli hakkında yorumlar getirelim.

1. Ekonomik büyüme program tahminleri doğrultusunda yavaşlamaktadır.

2. İthal malları fiyatlarının ihraç malları fiyatlarına göre daha fazla artması, ticaret hadlerinin aleyhimize dönmesi ve değerli Türk Lirası cari işlemler açığının artmasına katkı yapmıştır.

3. Değerli Türk Lirası’na rağmen, ihraç mallarındaki rekabet konumu oldukça iyi korunmuştur.

4. Cari işlemler açığı rekor düzeye ulaşan, ama oynak sermaye girişleri ile finanse edilmiştir.

5. Türkiye ekonomisine güven para talebinin güçlenmesine neden olmuştur.

6. 2005 yılında kamu maliyesi programlanandan daha zayıf olmuştur, ama faiz dışı fazla hedefe erişilebilir bir noktadadır.

7. Olumlu gelişmelere rağmen, siyasi gelişmeler reformların gerçekleştirilmesini güçleştirmektedir.

IMF raporu daha sonra uygulanabilecek ekonomi politikalarına yoğunlaşmaktadır. Maliye politikalarındaki sıkılaştırma cari işlemler açığının kontrolünde yardımcı olabileceği ve bunun para politikasında biraz gevşemeye ve döviz rezervlerinin artırılmasına olanak tanıyabileceği vurgulanmaktadır. Maliye politikalarındaki sıkılaştırmadan da karlı kamu kuruluşlarının satılmasına rağmen faiz dışı fazlanın milli gelirin yüzde 6.5’inde tutulması olarak gösterilmektedir.

Sosyal güvenlik sisteminin artan açıkları orta dönemde kamu maliyesinde disiplinin sürdürülmesini olanaksız kılacağı vurgulanmakta ve bütçe yapısında düzelmenin gerçekleşmeyeceği söylenmektedir.

Yapısal reformların yeniden başlamasının olumlu ekonomik performansın devamı için şart olduğu bir kez daha vurgulanmaktadır.

ÖNERİLER

Uluslararası sermaye akımlarına dayalı bir ekonomik dengenin riskleri artırdığına işaret edilmektedir. Şu politikalar önerilmektedir:

1. 2006 yılında faiz dışı fazlada milli gelirin yüzde 0.25’i kadar ek artış gerekmektedir. Faiz harcamalarındaki beklenen azalış ile beraber bu kamu finansmanında milli gelirin yüzde 0.75’ine tekabül eden ek bir tasarruf anlamına gelmektedir.

2. Enflasyon hedefinden taviz verilmeden, para politikasında gevşetilmeye (faizlerin düşürülmesine) devam edilmelidir. Faizlerin daha da düşürülmesi, Türkiye’deki yatırım araçlarının cazibesini azaltırken, cari işlemler açığının kontrolüne yardım edecektir. Ama, kurlardan enflasyona olumsuz geçişe de dikkat edilmelidir.

3. Döviz rezervleri ihtiyat amaçlı artırılmaya devam edilmelidir. Bu politika döviz kurlarının yükselmesine de yardım edecektir. Ama, Merkez Bankası’nın döviz alımları yoluyla gerçekleştireceği parasal genişlemenin önlenmesi (sterilizasyon) için Hazine-Merkez Bankası işbirliği şart görünmektedir.

Yarın rapor üzerindeki yorumlarla devam edeceğim.