×
NEW Scientist dergisinde okumuştum; 90’lı yılların sonunda Amsterdam Schipol Havalimanı’nda yönetim maliyetlerin çok arttığını görür. En çok masraflı alanlardan biri de erkekler tuvaletinde yerlerin temizlenmesidir. Çişlerini yapan erkeklere kibarca bir yönlendirme yapılarak temizlik işi azalmalı, maliyetler de düşmelidir. Çözümü bir ekonomist bulur; pisuarların içine sinek motifi konulur. Sonrasında tüm dünyaya yayılan bu önlemle, havalimanının temizlik maliyeti yüzde 80 azalır. Amerikalı iktisatçı Richard Thaler buna insan davranışını, dikkatini değiştiren “dürtme” diyor. İşte bu yılki Nobel İktisat Ödülü de, davranışsal iktisat alanında çalışan Thaler’e verildi. En başta şunu anımsatalım; davranışsal iktisat son 15-20 yıl içinde giderek ağırlık kazanıyor. Çünkü günlük yaşamımızda çok sayıda rasyonel olmayan ekonomik kararlar alıyoruz. Bir büfede 50 kuruş verdiğimiz şişe suyuna, başka bir yerde 2 lira verirken çok rahat olabiliyoruz. Artık bir bölüm iktisatçı bunun nedenlerini anlamaya çalışıyor.
Bundan tam 15 yıl önce 2002’de, bir psikolog olan Daniel Kahnemann’a Nobel İktisat Ödülü verildiğinde büyük yankı uyandırmıştı. Sonrasında, davranışsal iktisada olan ilgi deyim yerinde ise “patlamış”; kitaplar, seminerler, yayınlar artmıştı.
BIG SHORT’TA OYNADI
Hırslarımız ya da korkularımız bize rasyonel olmayan kararlar aldırtıyor olabilir. Thaler, 2008 krizinin nasıl yol aldığını anlatan 2015 yapımı “Big Short” adlı filmin bir sahnesinde Selena Gomez ile rol alıp, kumar masasında finansal yapılandırılmış bir ürün olan sentetik CDO’ların (teminatlandırılmış borç senetleri) nasıl yayıldığını anlatıyordu.
Thaler, Nobel ödül açıklaması sonrasında “iyi ekonomi bilimi için bireylerin insan olduğunu hep akılda tutmak gerektiğini” vurguladı.
Dün ödül duyurusu yapılırken, “Thaler’in iktisat bilimine katkısı ne oldu? diye sorulduğunda, bir yorumcu “iktisadı insana indirgedi” diyordu. En çok eğlenceli olanı ise telefonla arandığında saat farkı nedeniyle erken uyandığı ve şaşkın olduğu ses tonundan anlaşılan Thaler, 1.1 milyon dolarlık bu ödül parasını nasıl harcayacağı sorulduğunda “olabildiğince irrasyonel biçimde” diyerek herkesi güldürüyordu. Sabah mahmurluğu içinde “insan davranışını çözdüm ama ben de o grubun içindeyim” mealindeki bu mesajı kayda değer. Şakanın yanındaki gerçek payı aslında tam da bu idi.
Nobel komitesi Thaler’in ödüle layık görülen katkısını şöyle özetliyor; “Thaler’in katkıları, karar verme süreçlerinde ekonomik ve psikolojik analizler arasında bir köprü kurdu.” Komite, Thaler’in buluşlarının yeni ve büyüyen davranışsal ekonomi alanında temel araçlar halini aldığını belirtiyor.
DÖVİZ kurlarında ocak ayı sonrasında görülen görece sakinlik yerini yeniden yükselişe bırakıyor. Son bir aylık dönemde döviz kuru yükselişi dolarda yüzde 6.5, Euro’da yüzde 3.5’e vurdu. Dünkü verilerle; yüzde 2 enflasyon hedefi olan ABD’de ücret artışlarının yıllık yüzde 2.9’a çıktığı görülünce, faiz artış cephesinin beklentileri güçlendi. Bu veri yayınlandıktan sonra içeride dolar kurunun 3.6367 TL’ye vurması sürpriz değil.
Ocak ayında hem Merkez Bankası’nın faiz artırımı, hem de bunun sonrasında ülkeye akan portföy yatırımlarının etkisi nedeniyle düşük seyreden döviz kuru sepetinin değeri, yeniden ocak sonundaki değere yükseldi.
Euro kuru yılbaşına göre yüzde 15, bir yıl öncesine göre yüzde 25 yukarıda. Dolar kuru ise yılbaşına göre yüzde 2.8, bir yıl öncesine göre yüzde 19 yukarıda. Özetle, Euro’nun dolara karşı değer kazanması içeride de TL’ye karşı Euro’nun değer kazancını getirdi. İhracat yapanlar için kısa vadeli kazanç hanesine yazılsa da, Euro borcu olanlar için yüzde 25’lik bir artış, büyük kayıp demek.
KAYIP 2011’DE BAŞLADI
Döviz kurunda 2011’den beri TL’nin potansiyel değer kaybının başladığı bir sürece girildi. Hem politik, hem de ekonomi politikasında bu kaybı besleyecek zemin söz konusu. Ayrıca darbe girişimi ve sonrasındaki OHAL koşulları, Türkiye’nin notunun yatırım sınıfından spekülatif sınıfa düşürülmesi gibi nedenler sermaye girişlerini daralttı. Turizmde 10 milyar dolara uzanan bir gelir kaybı yaşandı; 2017 Ağustos itibariyle, en çok döviz bırakan OECD ülkelerinden gelen turist sayısında son 12 aylık toplamda, en kötü sezon yaşanıyor.
Özel kesim 2009 sonrası dönemde, bolca gelişen ülkelere akan ucuz döviz kaynaklarına yaslanarak borç biriktirmişti. BIS verilerine göre; Türkiye’deki finans dışı özel şirketler 2007’den 2016 sonuna kadar milli gelirin yüzde 36’sı kadar ilave borç yaptı. Hane halkı da yüzde 7’lik bir borç artışı sağladı. Cari durumda şirketlerin döviz yükümlülükleri ile döviz varlıkları arasındaki açık 211 miyar dolara ulaşmış durumda. Her kur artışı bu borcun TL hanesini büyütüyor. Döviz borçlusu şirketler kur baskısından çekindikleri için her fırsatta döviz alarak risklerini sınırlama peşinde.
İşte “buzdağı” gibi finansal sistemde giderek büyüyen ve bu borçluluğun yanında baskı unsuru olan gelişme de, tasarruf sahiplerinin dolarizasyon eğiliminin artması. Yılbaşından bu yana bankacılık sistemindeki döviz hesaplarına yüzde 14’lük artışla 19.9 milyar dolar eklendi. Bunun kabaca yarısını şirketler kesimi aldı. Yılbaşından bu yana portföy yatırımı olarak giren taze döviz miktarı ise çok kısıtlı; 10 milyar dolar. Geride kalan dönemde bir başka unsur da; Merkez Bankası faizleri yükseltmiş olsa da, enflasyon eğilimi karşısında TL faizlerinin görece yetersiz kalması, orta vadede özellikle Euro kuru artışının maliyet kanalından etkisinin olması kayda değer. Ayrıca, bankalara “faizi düşürün” baskısı da bu dengelerde “görünmez bir el” halinde etkili oldu. Anımsayalım; bundan 2 ay önce bankaları Ankara’ya çağırıp “siz müşterilerinize mevduat gibi yaptığınız swap işlemlerini yapmayın isterseniz” konuşmaları ters tepti.
En başta, bu yolla borçlanma limiti artışı Kamu Finansmanı ve Borç Yönetimi Yasası’na aykırı. Çünkü bu yasada, “bütçe kanununda belirtilen başlangıç ödenekleri toplamı ile tahmin edilen gelirler arasındaki fark miktarı kadar net borç kullanımı yapılabilir” denildikten sonra, “Borçlanma limiti değiştirilemez” diyor. Bu madde orada dururken, “torba yasaya” madde koyarak limit arttırılamaz.
Yani 2016 sonunda 2017 için çıkarılan bütçe yasasında ne yazıyorsa o.
2017 Bütçe yasasında 634.1 milyar TL harcama ödeneği belirlenirken, 586.6 milyar TL gelir toplama yetkisi verildi. Yine bütçe yasasında aradaki farkın net borçlanma ile kapatılacağı yazılı. Yani 2017 için borçlanma miktarı 47.4 milyar TL ediyor.
Peki “kuyumcu terazisi mi bu?” denilebilir. Beklenmedik durumlar olabilir. İlave borçlanma gerekebilir. İşte şimdi 2017’de olduğu gibi.
Bunun yolu da, Kamu Finansmanı ve Borç Yönetimi Yasası’nda gösteriliyor. Hazine, bütçedeki gelir gider farkının üstüne, bu farkın yüzde 5’i kadar daha borçlanabildiği gibi, Bakanlar Kurulu kararı ile ilave bir yüzde 5 daha borçlanabiliyor. Bu hesaba göre, borçlanma limitinin en üst tavanı 52.3 milyar TL ediyor.
Ama Hazine’nin bir sorunu var; bu yılki borçlanma ihtiyacı bu 52.3 milyar TL’nin de çok üzerinde. Torba yasa ile ilave edilmek istenen 37 milyar TL ile bakılırsa toplam borçlanma limitinin 84.5 milyar TL’ye çıkarılması istendiği anlaşılıyor. Ama yasa diyor ki; “borçlanma limiti artırılamaz”.
Hükümet bu limiti yasa hükmüne rağmen, torba yasaya bir madde koyarak arttırmak için kolları sıvadı.
İş bilen üst bürokratların fikri sorulmuş ise muhtemelen siyasetçilere
Hafta içinde açıklanan Orta Vadeli Program’ın (OVP) özü, “vatandaş ve şirketler (özel kesim) tasarruflarını artıracak, yatırım yapacak ve ekonomi üç yıl kesintisiz biçimde yüzde 5.5 büyüyecek” temennisidir.
İzleyen 3 yıl boyunca kesintisiz yüzde 5.5’luk büyümeye, düşen bir enflasyon, enflasyondan düşük bir kur artış tablosu fazlasıyla ‘pembe’ kalıyor. Özel kesimi esaslı bir döviz borçlusu olan, bir döviz kuru atağında en az yüzde 15-20’lik bir kur artışı olan ülkede, üç yılın tamamında enflasyonun da altına yüzde 13 kur artışı varsayımı baştan sakatlıyor varsayım setini. Herhalde ağırlıkla ‘sıcak para’ olarak adlandırılan portföy yatırımlarının her yıl bolca akacağı varsayımı olmalı; bu küresel koşullarda saf bir hayal.
OVP’deki makro tahminler bize şunu anlatıyor; Ankara’da potansiyel olarak “OVP’de görece orta üzeri yüksek bir büyüme çizelim” hedefine, belli ki “yüzde 4-4.5 sağlarız da üstüne ilave bir varsayım daha koymamız lazım” denilmiş. Peki nasıl olacak? Büyüme ivmesi olmayan özel yatırım iştahını dirilten bir varsayım konulmasıyla.
Özel tasarruflar artacak, kamu tasarrufları azalacak; özel kesim, 2018’den itibaren yüzde 6’lık bir ivme ile dozu giderek artan biçimde yatırım yapacak. 3 yıl boyunca kesintisiz yüzde 5.5’luk büyüme varsayımında; hane halkı ağırlığına dayanan tüketimde yüzde 4 ve yüzde 4.6’lık bir büyüme varsayımlarına ilave olarak, 2020’ye uzanan bir vadede yüksek büyüme öngörülen özel kesim yatırımları yer alıyor. OHAL koşullarında yüzde 6’lık özel yatırım büyümesi hayal.
OVP’de, özel tüketimin 2017’deki yüzde 4.6’dan 2018’de yüzde 4’e düşeceği, ama özel yatırımların yüzde 4.8’den, yüzde 6’ya çıkacağı varsayılıyor. Özellikle 2018’de getirilen vergi artışlarıyla orta sınıfın harcanabilir gelirine etkisi dikkate alınmış olmalı ki; özel tüketimin 2018’de yüzde 4’lük büyümeye düşeceği öngörülmüş. İşte burası tutarlı.
Kamu tasarruflarının artmak bir tarafa, azalacağı sayısal olarak OVP’de yer alıyor. Herhalde ‘talihsizlik’, azalan kamu tasarruflarının orta kesime ilave vergi ödeterek finanse edilecek olmasında. Zira, eski Başbakan Davutoğlu döneminde reform diye sunulan metinlerde “Kamuda taşıt envanteri çıkarılacak ve Taşıt Kanunu yenilenecek” sözü vardı. Ne yazık ki bu envanteri çıkarıp verimlilikle işletmek yerine, geldiğimiz yer; taşıt alımına devam edilip faturasının da taşıtı olan özel kesime, yurttaşlara MTV ile çıkarılması oldu.
OVP’den yer alan bir veri de, “altın hariç cari açık” oranı. Buna göre hesaplandığında, cari denge içinde 2017’de ‘altın ihracatının’ etkisinin 7.9 milyar dolar olacağını, 2018 ve devamında bunun artık 1 milyar doların altına ineceği tahmini yer alıyor. Bu tahmin de, 2017’de tonlarca külçe altının Birleşik Arap Emirlikleri (BAE) ile Türkiye arasında neden gelip gittiğinin OVP’yi hazırlayan ekipçe bilindiğini söylüyor. Yılın 8 aylık döneminde 8.5 milyar dolarlık altın ithalatı yapıp, 12 milyar dolarlık altın ihracatı yapıldığı, büyük bölümünün külçe altın olduğu ve bunun da yarısının BAE ile olduğunu anımsatalım.
Aynı döneme denk düşen bir “musluk”, yeni kredi mekanizması da Kredi Garanti Fonu (KGF) kanalıyla Hazine kefaleti sağlanan kredi kanalının büyütülmesi oldu; mart başında Hazine kefaleti 200 milyar TL arttırıldı.
Bu kanaldan şubat sonunda 15 milyar TL’lik kefaletle 18.8 milyar TL kredi sağlanırken; kefaletin arttırılmasıyla ağustos sonunda 167 milyar TL’lik kefalete karşılık 194 milyar TL’lik krediye ulaşıldı.
Bunun kabaca 100 milyarlık bölümünün “yeni kullandırım” olduğu görülüyor. Bankacılıkta normal kredi kullandırımı yavaş da olsa devam ederken, KGF kaynaklı krediler de belirgin biçimde kendini gösterdi.
Ama KGF kredileri bankacılıkta kredi büyümesinin tek kaynağı değil.
Borç defterinde ne yazdığı çok daha önemlidir. Tasarruf açığı olan ülkelerin kısa bir zaman aralığında sergilediği refahın yakıtı da dış kaynağa bağlı. Uzun vadede “kendi bahçesini” toparlayıp uzun ve kalıcı kaynaklara ulaşanlar, bu refahı da kalıcı kılıyor. Kısa vadeli borçla sağlanan refah da sürdürülebilir olmuyor.
Türkiye’nin aylık ve yıllık dönemlerle sağladığı döviz gelir ve giderlerinin, ödemelerinin tablosu; ödemeler dengesi tablosudur. Bu bir akım tablodur. Bu akımların “tortusu” da, yani stok hali de “uluslararası yatırım pozisyonunda” (UYP) izlenir. Uluslararası yatırım pozisyonu, yerleşik yurttaş ve şirketlerin yurtdışı döviz varlıkları ile yurtdışından sağladıkları borç ve yatırım olmak üzere yükümlülükleri gösterir. Net pozisyon ise net döviz yükümlülüklerimizi gösteriyor. Bu tutar da, 2006 yılında 205 milyar dolar iken, 2017 Temmuz ayı itibariyle 450 milyar dolara geldi.
Net UYP yani, net döviz yükümlülük stokumuz 2006’da milli gelirin yüzde 37’sine karşılık gelirken, şimdi yüzde 56’sına karşılık geliyor.
Özellikle borca dayanarak büyüyen bir ülke iseniz bu pozisyondaki ağırlığın, doğrudan yatırımlara ve hisse senedi kanalıyla dolaylı olarak yerleşik şirket varlıklarına yatırımları teşvik etmeniz beklenir.
10 yılda bu yolda mesafe almamız gerekirken, tablo borçlanma lehine değişmiş. Doğrudan yatırımların kayda değer hızda arttığı, 10 yılda neredeyse ikiye katlanıyor olduğu görülse de, 2017’de 7 ayda 43 milyar dolarlık artış burada önemli faktör. Bunun nedeni de borsa yükselişinin yüzde 40’lara vurması. Oysa 7 ayda giren doğrudan yatırım sadece 5.7 milyar dolar.
Toplam yükümlülükler içinde şampiyonluk 2.5 kata yakın büyüyen borç senetlerinde. Yani kamu ve özel borçlanma tahvillerinde. Şirketler, bankalar ve kamunun kredi ya da borçlanmayla oluşan stokun toplam yükümlülüklerdeki payı 2006’daki yüzde 63’ten, 2017 Temmuz’unda yüzde 69’a ulaştı. Bu büyüklük, 2006’da toplam 220 milyar dolar iken, 2017 Temmuz’unda 400 milyar doları bulmuş durumda.
Hisse senedi ya da doğrudan yatırımlarda kayda değer artışlara bakarken, şu hatırlatmayı da koymak gerekiyor; değeri TL olarak hesaplanan ama sonunda dolara çevrilen varlıklar ya da yükümlülüklerde zaman zaman gözlenen yüksek artışların, bizatihi kur iniş çıkışlarından etkilendiğini dikkate almak gerekiyor. Ayrıca TL varlık fiyat artışları da bunda etkili. Örneğin borsada işlem gören şirketlerin TL değerinde borsa yükselişleri ile ortaya çıkan artış, kur pek değişmiyorsa UYP’de döviz cinsi değerlerini de yükseltiyor.
Bir ülkenin değişim ve dönüşümün, sürdürülebilir büyümenin izleri uluslararası yatırım pozisyonda belirgin bir değişimle gözlenebilir. Son 10 yılda Türkiye’nin yurttaşlarının, şirketlerinin ve devletin döviz varlıkları sadece 77 milyar dolar artabilirken, yükümlülükleri 321 milyar dolar artmış. Böylece net yükümlülük 244 milyar dolar artmış. Bunun içindeki ağırlığın da, 212 milyar dolarlık artışla krediler ve borç senetlerinden geldiği görülüyor.
1994’te, 2001’de ve 2009’da da olduğu gibi, şimdi yine o kaynakçılar sahaya çıktı; proje defalarca “yeniden keşfedilen” yastıkaltı altınlar.
Önceki gün Başbakan Yardımcısı Mehmet Şimşek “müjdeledi” ki; Ziraat Bankası aracılığı ile altın tahvili ile altına dayalı kira sertifikası çıkarılacakmış. Şimşek, halkın elinde yaklaşık 2 bin 200 ton altın bulunduğunu, bunun ekonomiye kazandırılması için bu yatırım aracının etap etap vatandaşa ulaştırılacağını anlatıyordu basına.
Asıl hikaye, “altınını devlet güvencesiyle değerlendirme” vurgusunda yatıyor. Sistem şöyle çalışacakmış; vatandaş isterse yastıkaltında ya da kasalarda tuttuğu altınları belirlenen banka şubelerine getirecek, karşılığında “altın tahvili” ya da “altına dayalı kira sertifikası” edinecek. Bu yatırıma ek getiri de elde edecek.
Altınlar Hazine eliyle Merkez Bankası’na teslim edilecek. Geri ödeme ise külçe altın ya da darphane baskısı paralarla (Cumhuriyet altını) ile yapılabilecek.
Dün açıklanan veriler net bir tablo sunuyor; Türkiye’nin reel kesimdeki şirketleri ve bankaların dış finansmana erişimi azaldı. Hatta net geri ödeyici pozisyona geçtiler.
Birincisi son bir yıldaki o acayip altın hareketi olmasaydı cari açığımız aynı düzeyde seyrediyor olacaktı. Geçen yıl net 3.5 milyar dolarlık altın ihraç ederken, bu yıl net 7.1 milyar dolarlık altın ithal etmişiz. Yani altını Birleşik Arap Emirlikleri’nden ihraç edip yeniden aynı ülkeden ithal eden durum olmasa bu yıl da 37 milyar dolarlık bir cari açık değil, kabaca 30 milyar dolarlık bir cari açık veriyor olacakmışız. Geçen yıl temmuz ayında son 12 aylık cari açığımız 28 milyar dolardı.
İkincisi, doğrudan yatırımlar değişmemiş; kabaca net 9 milyar dolarlık doğrudan yatırım almaya devam etmişiz. Bunun hemen etkilenmesini beklememek gerekir. Bu tür yatırım kararları çok önceden planlanan ve anlaşmalara bağlanan, ama ödeme ve el değiştirmesi ödemeler dengesine cari yıllarda yansıyan yatırımlardır. Ayrıca doğrudan yatırımların yarısının gayrimenkul alımlarından oluşması da değişmemiş.
Ödemeler dengesinde değişen tablo şu; geçen yıl darbe öncesine kadar son 12 aylık toplamda şirketler ve bankalardan oluşan özel kesimin sağladığı krediler hızla düşmüş, hatta nette geri ödeyici duruma geçilmiş. Basit bir örnek; bankalar temmuz 2016’da son 12 aylık toplamda 37.2 milyar dolar kredi sağlayıp, 22.9 milyar dolar geri ödeme yaparken, borç çevirme oranı da yüzde 162 idi. Temmuz 2017’de son 12 aylık tablo şöyle; 33.3 milyar dolar kredi kullanımına karşılık 36.6 milyar dolar geri ödeme yapılmış. Borç çevirme oranı yüzde 91.2’ye gerilemiş. Bu oran mart 2010’dan sonraki en düşük oran.
Üçüncüsü, şirket ve bankaların kredi kullanımlarının ya da imkanlarının neredeyse sıfırlanmasıyla, hatta terse dönmesiyle; akım olarak terse dönen kabaca 13 milyar dolarlık fonun nasıl telafi edildiği çok açık bicimde “portföy yatırımlarında” görülüyor. 14.4 milyar dolarlık bir portföy yatırımı yani “sıcak para” sağlanmış son 12 ayda. Bunun da tahvil biçimindeki araçlara yapılan 12.2 milyar dolarlık yatırımla olduğu görülüyor. Ağırlıkla da devlet tahvillerine. Peki ne oldu da arttı? Basit; Türkiye’nin notu düştü, risk primi yükseldi. Bir de, TL’nin hızla değer kaybı karşısında, faizlerin artışına dönük baskıların ‘süngüsünün düşmesi’ nedeniyle Merkez Bankası faizleri 3 puana yakın artırabildi. Asıl, küresel iştahın yeniden gelişen ülke tahvillerine dönük olarak artması da bu fon akışını canlandırdı.
Bu tablonun özeti şu; ödemeler dengesi finansmanında kalite hızla bozulmuş oldu. Nasıl? Birincisi, bir ülkenin devlette kurumsal yapısının böyle bir darbe girişimine izin verir bir yapıda olması kreditörleri ürküttü. İkincisi de darbe girişimi sonrasında ilan edilen OHAL uygulamalarının yarattığı kaygılarla.
Bu iki unsur; açık krediden “borç senedine bağlı” bir ödemeler dengesi finansmanına savrulmamıza yol açtı. Bu da, gelen kısa vadeli fonların yapısı ve niteliği itibariyle orta vadede sürdürülebilir değil.