Uzun vadeli faizlere operasyon

Peki tüm yıla yayılacak tahvil alım programını bir aya sıkıştıran, fazlasını da şubat ayında koşa koşa yapan bizim Merkez Bankası’nın kaygısı ne? Likiditeyi repo yoluyla veriyor, enflasyon ise çift hanenin eşiğinde. Tahvil alımı yapmasının, bunu artırmasının, hızını yükseltmesinin gerekçesi ne? İşi olmayan; uzun vadeli faizleri düşürmek mi?

Merkez Bankası tüm yıl için hedeflediği tahvil alımını bir ayda tamamladığı gibi, üstüne ilave 1 milyar daha fazla tahvil aldı. Bunu da baştan ‘ön yüklemeleri yapacağını’ da duyurmadı. Yılın ilk iki ayında Hazine’nin aynı dönemde ihale yoluyla yaptığı borçlanmaların kabaca yüzde 40’ına yakın bir tahvil alımı gerçekleştirdi. Özetle; miktar olarak Hazine 100 borçlandı, 40’ını Merkez Bankası aldı demek.

Şubatın ikinci yarısında, hızlandırdığı bu operasyonun; piyasaya verilen likidite açısından etkisi önemsiz, ama uzun vadeli tahvillerin faizlerini aşağı bastıran bir niteliği oldu.

Sonuçta olan biten şu; kısa vadeli faizleri yükselten Merkez Bankası, uzun vadeli faizlerde de; yılbaşına göre 10 yıllık tahvillerde 0.8 puana yakın, 5 yıllık faizlerde 0.40 puan’a yakın düşüş sağladı.

Merkez bankaları, ekonominin likiditesini ayarlamak ve enflasyona karşı para politikasını etkin kılmak için tahvil portföyü tutarlar. Genellikle devlet tahvilidir bu. İki ana eksende yer alır; biri likidite çekmek için ters repo yapmak (piyasadan para çekip, geçici olarak karşılığında bankalara tahvil vermek) için tahvil portföyüne ihtiyaç olur. İkincisi de gelişmiş merkez bankalarının yaptığı gibi; deflasyon ve durgunluktan kaçınmak için parasal genişleme amaçlı tahvil satın alınarak piyasaya para verilir.

Bizim Merkez Bankası çok uzun zamandır, neredeyse 10 yıldır piyasaya para veren konumda. Yani küçük miktarlar dışında, para çekmek için portföyünde yüksek kağıt taşımasına ihtiyaç yok. Yakın bir gelecekte de ihtiyacı olmayacak.

2009-2010 Durmuş Yılmaz döneminde ‘tahvil portföyü geri ödemeler nedeniyle küçülüyor, teminat verdiğimiz kimi işlemler için kağıt almamız lazım’ denilerek küçük miktarlarda doğrudan tahvil alım programı başlatılmıştı. Son 5-6 yıl boyunca alım işlemleri, Merkez Bankası’nın kağıt portföyü 8-10 milyar arasında tutulacak şekilde, ölçülü biçimde sürdürüldü.

Ancak Murat Çetinkaya’nın başkan seçilmesi ve bankada yeni ekibin oluşmasıyla, 2016’nın ikinci yarısında ilave 5 milyar TL’lik ilave tahvil alımı yapılacağı ilan edildi: Portföy 9 milyardan 14 milyara çıkarılacaktı. Gerekçe olarak “TL likidite yönetiminin etkin yürütülmesini desteklemek amacıyla” deniliyordu.

Aralık başında “2017 Para ve Kur Politikası” açıklandığında; bankanın tuttuğu tahvil portföyü büyüklüğünün, “ilave alım seçeneği saklı kalmak kaydıyla” 15 milyar TL’ye çıkarılacağı ilan edildi.

Banka, 2017 sonunda 15 milyara çıkaracağını ilan ettiği portföye bir ayda, yani şubat başında ulaştığı gibi, şubat sonunda da 16.3 milyar TL’ye ulaştı. Banka artık hiç tahvil almasa; vadesi gelenlerle (itfalarla) azalış olacak ve yılı 14 milyar 750 milyonluk bir portföyle kapayacak. iki-üç ihalede 250 milyonluk bir alım miktarıyla, 15 milyarda tamamlanabilir.

Yılın ilk iki ayında Hazine’nin, açtığı tahvil ihalelerine faiz teklifi alarak yaptığı borçlanmaların toplamı 7.1 milyar TL. Oysa aynı dönemde Merkez Bankası’nın yine ihaleyle piyasadan topladığı tahvil miktarı da 2.7 milyar TL. Yani Merkez Bankası, Hazine’nin aynı dönemde yaptığı ihaleli borçlanmanın kabaca yüzde 38’i kadar bir tahvili (farklı ihraçlar olsa da) tek alıcı olarak piyasadan toplamış. Bu, orta ve uzun vadeli faizleri aşağıda tutan bir baskı unsuru demek.

Merkez bankaları, uzun vadeli faizleri kendi kısa vadeli faizlerin itibarı ile etkilerler. Enflasyona karşı kararlı duruşla faizleri çekinmeden gerektiği yerde tutabilen merkez bankaları, bu duruşun getirdiği güven ve itibarla uzun vadeli faizlerin düşük olmasını piyasaya sağlatır; verim eğrisinin negatif eğime gelmesini piyasaya bırakır, kendi yapmaz. Fed gibi durgunluk ya da deflasyonist bir sarmal tehlikesi gibi önemli bir neden olmadıkça uzun vadeli faizi, verim eğrisi oluşturmaya çalışmaz. 

Bizim Merkez Bankası ise hem kısa vadeli faizleri ‘eğreti’ bir duruşla yüzde 10-11 arasına çekerken, diğer taraftan da uzun vadeli faizleri tahvil alımlarına yüklenerek aşağı bastırıyor. Her ikisi de sorunlu, itibar kaybı getiriyor. Piyasalar bozuluyor. Sonunda da ‘adını vermeyen yetkili’, ‘tamam merak etmeyin, artık alım yapmayacağız’ anlamında açıklama yapıyor. Asıl işi olan çift haneye vuran enflasyona karşı adım atmaktan kaçınırken, bu operasyonlarla piyasa dengelerini bozmaya, bankanın itibar kaybına değer mi?